Par Frédéric Lejoint.

La volatilité a augmenté sur les marchés financiers, et des signaux inquiétants viennent du marché de la dette privée aux Etats-Unis dans un environnement marqué par un augmentation du risque de stagflation.

Gianluca Lobefalo, analyste senior au sein de l'équipe en charge des couvertures macroéconomiques chez Varenne Capital Partners, a récemment présenté son analyse macroéconomique pour les marchés mondiaux, avant un deuxième trimestre qui s’annonce plein de défis pour les investisseurs. « Tout d’abord, il faut reconnaître que l’environnement géopolitique actuel est particulièrement compliqué, avec un niveau de volatilité qui a fortement augmenté durant les dernières semaines sur des niveaux très rarement vus d’un point de vue historique ». Ceci a entraîné une diminution considérable de la visibilité sur les marchés.

Désintermédiation bancaire

Il pointe plus particulièrement le secteur du crédit privé, et notamment sur les émetteurs de moins bonne qualité sur ce segment. « C’est un problème d’une ampleur beaucoup plus importante que les incertitudes géopolitiques ». Suite à la grande crise financière de 2008, le marché du crédit aux entreprises a beaucoup évolué, avec l’émergence de nouveaux acteurs non-bancaires (notamment dans le private equity) qui ont pris une part de marché significative.

« Si ce phénomène a permis d’assainir les bilans des banques, le risque est désormais devenu plus opaque et moins transparent, car il est aujourd’hui difficile de savoir quelle est l’exposition d’une grande banque américaine sur les problèmes que pourraient rencontrer ce marché. Ces zones d’ombre concentrent actuellement le stress actuel que nous observons. La question n’est pas selon moi de savoir si un accident va se produire, mais de quelle manière il va se propager au système financier et à l’économie réelle ».

Alors que les obligations subordonnées financières sont restées solides depuis le début de la crise, les émetteurs moins bien notés font actuellement face à un environnement plus difficile, avec des différentiels de taux qui ont explosé.

Faux calme

« La banque centrale américaine est intervenue pour indiquer qu’elle ne pensait pas que ce problème soit systémique, il faut se souvenir qu’en 2008, les discours officiels étaient étrangement similaires avant que la crise financière se déclenche. Même si nous ne pensons pas que le problème sur les dettes privées soit comparable à 2008, nous sommes dans un moment de stress, et la banque centrale américaine a déployé de la liquidité dans le marché la semaine passée, ce qui est quand même un signe qu’elle est inquiète en dépit des discours rassurants ».

« Lors de la dernière réunion de la Fed, Jerome Powell a également indiqué que les données manquaient pour changer le scénario économique pilotant la politique monétaire américaine ». Et Gianluca Lobefalo estime que les autres banques centrales vont rester sur la même position d’attente, et voir l’impact de la hausse des prix pétroliers sur les chiffres d’inflation. « Pour le moment, nous ne voyons pas encore une hausse des taux pour cette année, à l’exception de la Banque du Japon ».

En conséquence, Gianluca Lobefalo estime qu’il faut être actuellement très prudent dans le positionnement sur les marchés, et notamment sur le dollar qui pourrait subir une nouvelle pression baissière si les défaillances venaient à s'accélérer. « Une propagation de la crise sur la dette privée pèserait sur la confiance envers les actifs américains et provoquerait une remise en question du rôle du dollar américain ».

Il souligne également que la correction récente sur l’or est probablement liée aux problèmes sur le crédit privé. « Des institutionnels (fonds souverains, fonds de pension, etc) ont probablement dû liquider des positions pour faire face aux problèmes rencontrés dans des segments peu liquides ».

Dilemme monétairea

« Le problème le plus important d’un point de vue économique reste le risque de stagflation, qui contraindrait les banques centrales à maintenir leur taux directeur sur un niveau élevé ». Dans ce contexte, la position des banquiers centraux va rester au centre des préoccupation pour les prochains mois, et notamment la capacité d’intervention de la Réserve Fédérale américaine pour soutenir les segments défaillants des marchés obligataires aux Etats-Unis.

« D’un côté, l’institution doit maintenir sur un niveau élevé son taux directeur pour contenir une inflation qui peine à retomber sous l’objectif de long terme. D’un autre côté, la politique actuelle est susceptible de briser son moteur économique dans un contexte budgétaire déjà tendu. Tant que les taux courts resteront aussi élevés, les chances d’un problème vont aller en se renforçant ».

Protection boursière

« Il faut espérer que le conflit se résolve assez rapidement, avec un nouvel équilibre qui ne devrait finalement pas être foncièrement différent de celui qui existait avant la crise en Iran. Il faut espérer que les élections américaines poussent l’administration Trump à trouver rapidement une solution. Car plus la situation va s’enliser, et plus le risque de perturbation majeure va augmenter. Lors d’une crise d’une telle ampleur, les premiers marchés touchés sont le pétrole, les matières premières, les devises et les taux d’intérêts, mais il est clair que les marchés boursiers seront indirectement touchés par cette vague négative ».

Il estime qu’il faut donc conserver des niveaux de protection pour se protéger contre une correction majeure sur les marchés boursiers afin de pouvoir préserver le patrimoine des investisseurs en cas de problème. « Au niveau de nos fonds, nous avons mis en place des protections à partir sur notre portefeuille, mais il nous reste encore éventuellement un tiers de notre budget de risque à utiliser en cas de besoin ».