Door Francis Muyshondt
Mahmood Pradhan, Global Head of Macroeconomics bij Amundi Investment Institute, ziet heel wat opportuniteiten in Europa, hoewel er zeker nog werk aan de winkel is op het Oude Continent en handelstarieven nog roet in het eten kunnen gooien. Tegelijk schuift hij ook enkele nieuwe veilige havens naar voor, waaronder Duits overheidspapier. Amerikaans staatspapier hoort daar niet bij. Ook India kan op zijn steun rekening, onder meer omdat de demografie gunstig is en er heel wat opwaarts potentieel is dankzij hervormingen.
Marktherstel
Vandaag noteren de belangrijkste Europese marktindices op records of zitten ze er dichtbij. Na de aankondiging van hoge handelstarieven door Amerikaans president Trump op Liberation Day van 2 april zag er nochtans helemaal anders uit toen de beurzen op enkele dagen bijna implodeerden. Hoe ervaart macro-econoom Pradhan de sterkte van de aandelenmarkten? ‘Ik ben een beetje verrast door de sterkte van het herstel van de Amerikaanse aandelenmarkt want de handelsoorlog is nog niet van tafel. De onderhandelingen zijn nog steeds lopende en er dreigen bijvoorbeeld nog steeds hogere tarieven op Europese auto’s, staal en aluminium. Toch is er nu een duidelijke overtuiging in de markt dat de tarieven niet zullen afkloppen op de hoge niveaus die tijdens Liberation Day naar voor werden gebracht. Zo'n hoge handelstarieven zouden te zware gevolgen hebben, onder meer op de economische groei in de VS en in China,’ somt hij op.
De econoom, die onder meer zijn strepen heeft verdiend bij het IMF en nog heeft samengewerkt met huidig ECB-voorzitter Christine Lagarde, gaat ervan uit dat de handelstarieven rond 10% zullen uitkomen hoewel dat vandaag nog steeds optimistisch lijkt. Tegelijk is hij ervan overtuigd dat de markten de huidige Amerikaanse administratie zullen in toom houden omdat de beurzen de economische consequenties van de handelsoorlog in de verf zullen blijven zetten en de president op andere gedachten kunnen brengen. Van de Republikeinse partij of van Amerikaanse instanties zoals het Congres of het gerechtssysteem moet men geen effectieve inperking verwachten in tegenstelling tot de markten.
Verschuiving
De internationale beleggingswereld lijkt zich ondertussen langzaam te heroriënteren. ‘Een belangrijke, zij het nog marginale trend is de verschuiving van beleggingsgelden weg van de Verenigde Staten richting Europa. Deze beweging is relatief klein in absolute cijfers, maar toch opvallend binnen een context waarin de Amerikaanse aandelenmarkt decennialang het mondiale beleggingslandschap heeft gedomineerd. Zelfs kleine herschikkingen uit de VS kunnen al tot forse instroom in Europese markten leiden, gezien de enorme concentratie van wereldwijde allocaties in Amerikaanse activa,’ stelt Pradhan.
Beleggers zien Europa trouwens vandaag steeds vaker als een manier om portefeuilles structureel beter te diversifiëren. De aantrekkingskracht van Europese markten is daarbij niet louter gebaseerd op waardering, maar ook op toenemende politieke en budgettaire bewegingsruimte in kernlanden als Duitsland. Een belangrijke impuls komt volgens de macro-econoom uit Duitsland, waar een kentering in het beleid heeft plaatsgevonden. De opschorting van de schuldrem en de verhoogde investeringen in infrastructuur en defensie worden breed geïnterpreteerd als tekenen van een pro-actievere begrotingspolitiek. ‘Voor beleggers is het duidelijk: een begrotingsexpansie van een zwaargewicht als Duitsland wekt vertrouwen – zelfs als de langetermijneffecten voor de rest van de eurozone nog onzeker zijn,’ aldus Pradhan.
Nieuwe veilige havens
Ook vastrentende markten tonen een veranderend beeld. De Amerikaanse staatsobligatiemarkt, ooit het ultieme toevluchtsoord voor risicomijdende beleggers, stelt teleur. Tegenvallende prestaties en groeiende zorgen over de houdbaarheid van de Amerikaanse schuldpositie drukken dan ook het sentiment. ‘De traditionele veilige havenstatus van Amerikaanse Treasuries staat onder druk,’ waarschuwt Pradhan. ‘De markten beginnen zich af te vragen of het fiscale pad van de VS houdbaar is op de lange termijn. En dat zorgt voor kapitaalverschuivingen.’ Europese obligaties – met name Duitse Bunds – winnen daardoor opnieuw aan aantrekkelijkheid, benadrukt hij. ‘Waar ze jarenlang minimale of zelfs negatieve rendementen boden, geldt nu dat hun relatieve stabiliteit een belangrijk pluspunt is in een volatiele omgeving.’ Pradhan stelt onomwonden dat de houdbaarheid van de Amerikaanse begroting op de lange termijn wellicht een groter probleem zal vormen dan de Amerikaanse invoerheffingen, die vandaag alle aandacht naar zich toezuigen.
Naast obligaties zijn er ook binnen de Europese aandelenmarkten duidelijke lichtpunten. Vooral sectoren als defensie en financiën presteren opvallend goed. ‘De verwachte toename in defensie-uitgaven is al gedeeltelijk ingeprijsd, maar structureel blijft dit een groeiverhaal,’ stipt hij aan. ‘Bovendien zien we bij Europese banken een opmerkelijke re-rating. Historisch waren die aandelen zwaar ondergewaardeerd, maar dat begint te kantelen naarmate de winstgevendheid verbeteren.’
Twee fundamenten
De strategische heroriëntatie van beleggers richting Europa rust volgens Amundi op twee fundamenten: diversificatie en waardering. ‘Te veel portefeuilles waren lange tijd te sterk afhankelijk van de VS, vooral van de technologiesector. Dat is simpelweg slecht risicobeheer,’ zegt Pradhan. ‘De herallocatie richting Europa is een logisch gevolg van de behoefte aan een gezondere geografische balans. Europese aandelen zijn bovendien gezien aantrekkelijker geprijsd dan hun Amerikaanse tegenhangers. Zeker in het licht van de torenhoge waarderingen binnen de zogeheten MAG-7 in de VS. En dat biedt kansen voor beleggers met een langetermijnhorizon.’
Toch erkent Pradhan dat het optimisme over Europa grenzen kent. ‘De grote vraag is of Europa de structurele hervormingen zal doorzetten. Rapporten van Draghi wijzen terecht op een overgereguleerd, gefragmenteerd landschap dat investeringen frustreert. Daar moet iets aan gebeuren. Wat Europa nodig heeft is politieke daadkracht en een beter geharmoniseerde interne markt zou de aantrekkelijkheid van Europese activa aanzienlijk vergroten.’
Monetair beleid
De Europese Centrale Bank (ECB) bevindt zich momenteel in een comfortabele positie ten aanzien van het inflatiebeeld, zeker in vergelijking met andere centrale banken, gaat het hoofd Macro bij Amundi verder. ‘De ECB is op dit moment comfortabel rond de inflatie. En heeft veel meer beleidsruimte dan voorheen om de rente te verlagen. We verwachten dat ze de beleidsrente terugbrengen tot ongeveer 1,5%.’ Wat hem daarenboven ook positief stemt, is hoe Europa de opeenvolgende schokken — van de pandemie tot de oorlog in Oekraïne — heeft doorstaan. ‘We hebben zeer grote reële economische schokken gehad. Wat Europese beleidsmakers, inclusief de ECB, hebben gedaan, verdient meer erkenning: ze hebben het financiële systeem effectief beschermd. Dankzij maatregelen zoals moratoria en tijdelijke versoepeling van kapitaaleisen ontstond er geen bankencrisis. En we weten uit ervaring dat als er wel een crisis in de financiële sector is, het herstel vele jaren duurt.’
In dit licht lijkt de ECB zich tevens minder zorgen te maken over de koers van de euro of mogelijke negatieve wisselkoerseffecten van een renteverschil met de VS. ‘Al vorig jaar zeiden we dat de ECB meer kan verlagen dan de Fed. De Amerikaanse invoerheffingen zullen weliswaar de groei drukken — ook in de VS zelf — maar het gewicht van Amerikaanse import in consumptie zijn beperkt. Zelfs als de EU zou besluiten vergelding te nemen , zoals nu besproken wordt, zal het effect op de inflatie marginaal blijven.’
China en Europa
Toch wil Pradhan er ook op wijzen dat de Europese Unie voor een complexe uitdaging in haar economische relatie met China staat. ‘Er zijn geen eenvoudige vuistregels toe te passen op China,’ stelt hij. ‘Het gaat om een evenwichtsoefening tussen concurrentie, strategische belangen en realpolitiek. China heeft in veel sectoren een aanzienlijk kostenvoordeel, vaak mede door staatssteun. Dat leidt in Europa tot bezorgdheid over oneerlijke concurrentie. Tegelijkertijd kiest de EU in haar handelsbeleid niet voor een zwart-witbenadering. Neem het voorbeeld van zonnepanelen. Daar heeft de EU bewust géén handelsbelemmeringen opgelegd, omdat ze erkent dat er nauwelijks een levensvatbare Europese zonnepaneelindustrie is om te beschermen. Aan de andere kant heeft ze wel importheffingen op Chinese elektrische voertuigen ingevoerd, omdat Europa die sector als strategisch belangrijk beschouwt en oneerlijke concurrentie daar wil tegengaan. Dat is pragmatisme.’
Volgens Pradhan toont dit aan dat de EU geen algemene doctrine hanteert ten aanzien van Chinese importen, maar afwegingen maakt per sector. ‘Het is geen alles-of-nietsbeleid. Er wordt gekeken naar waar Europa strategisch belang bij heeft én waar Europese industrieën realistisch gezien kunnen concurreren.’ Daarbij maakt hij ook onderscheid tussen gewone handelsvraagstukken en kwesties die onder strategische autonomie of nationale veiligheid vallen. 'Dat is een ander verhaal. Sectoren zoals cybersecurity of bepaalde technologieën vallen in een categorie waar het niet alleen gaat om concurrentiekracht, maar om het behouden van eigen capaciteit en onafhankelijkheid. Dat zijn terechte zorgen.’
Europese beleggingen
Voor Pradhan staat het buiten kijf: Europa biedt momenteel interessante beleggingskansen – zowel op de obligatie- als aandelenmarkten. ‘Europa combineert aantrekkelijke rendementen met relatief lage volatiliteit en biedt, zeker voor internationale beleggers buiten Europa, een interessante risk-rewardverhouding. De euro blijft redelijk stabiel en we maken ons weinig zorgen over een significante verzwakking van de munt. De dollar is daarentegen volgens ons kwetsbaarder. Dat maakt Europa een aantrekkelijke bestemming voor obligatiebeleggers wereldwijd.’
Ook voor aandelenbeleggingen ziet Pradhan momentum ontstaan in Europa, niet in het minst vanwege waarderingen. ‘We zien steeds meer argumenten om de blootstelling aan Amerikaanse aandelen wat terug te brengen. Europese aandelen zijn aantrekkelijker gewaardeerd, zeker als je kijkt naar de hoge multiples in Amerikaanse groeisectoren. We richten ons op Europese bedrijven die relatief immuun zijn voor de impact van Amerikaanse invoerheffingen – ondernemingen met een meer binnenlandse focus,’ legt hij uit. ‘Europa exporteert namelijk meer naar de VS dan naar China, dus we zijn voorzichtig met bedrijven die sterk leunen op de Amerikaanse markt. We kijken sector voor sector naar waar het risico het laagst is.’
Ondanks de achterstand van Europa in technologie en kunstmatige intelligentie, ziet Pradhan daar op termijn juist kansen. ‘AI zal uiteindelijk iedereen beïnvloeden, ongeacht waar je begint. Het is onvermijdelijk dat ook Europa die golf zal volgen. Dat biedt op middellange termijn mogelijkheden, zeker in sectoren die AI-oplossingen kunnen implementeren of integreren.’
India en China interessant
Hij ziet daarnaast ook kansen op de Aziatische markten. 'We zijn zeer positief over India. Het land is relatief weinig blootgesteld aan internationale schokken en heeft een gigantische binnenlandse markt. En India trekt al veel buitenlandse investeringen aan terwijl het potentieel om nog veel meer hervormingen door te voeren de kapitaalinstroom nog kan doen groeien.’ Volgens Pradhan zijn de demografische vooruitzichten daarbij een cruciaal voordeel. ‘Als je naar de wereld kijkt, zijn er eigenlijk maar twee regio’s die geen probleem hebben met vergrijzing: India en Sub-Sahara-Afrika. India heeft een jonge bevolking, en dat geeft het land een langetermijnvoordeel dat Europa simpelweg niet heeft.’
Dat betekent niet dat India geen uitdagingen kent. ‘De infrastructuur blijft een groot knelpunt. En ondanks de gunstige demografie, is de werkloosheid onder hoogopgeleiden zorgwekkend hoog. Maar wat India uniek maakt, is de enorme binnenlandse spaardynamiek en een actieve retailparticipatie op de aandelenmarkten. Waar Europese spaarders hun geld in deposito’s parkeren, investeren veel Indiase gezinnen– zelfs met kleine bedragen – in aandelen.’
Naast India blijft ook China een focuspunt voor beleggers, ondanks de structurele zwakte in de vastgoedsector en het tragere groeitempo. ‘China heeft het moeilijk gehad, maar dit jaar doen Chinese aandelen het relatief goed. Je kunt China als belegger niet negeren – het is en blijft een wereldwijde economische grootmacht.’
