Economische vooruitzichten
Vooruitzichten voor 2026 van Raphaël Gallardo, hoofdeconoom, en Kevin Thozet, lid van het beleggingscomité van Carmignac
- De wereldwijde economie blijft in 2026 met 3 procent groeien, gesteund door investeringen in artificiële intelligentie, hogere defensie-uitgaven en ruim begrotingsbeleid.
- Zwakke en ongelijkmatige groei duwt regeringen verder richting populisme, terwijl centrale banken gedwongen worden om deze koers te financieren.
- Verenigde Staten: Trump zal waarschijnlijk zijn steunbeleid versterken in aanloop naar de tussentijdse verkiezingen via begrotings- en monetaire maatregelen en een deregulering voor de bankensector.
 Kevin Thozet |
- China: Het vijftiende vijfjarenplan verdubbelt de militaire economie. Nieuwe stimulansen op begrotingsvlak zijn nodig om de groei op 4 procent te houden. Dankzij een groot handelsoverschot kunnen de autoriteiten het tekort blijven financieren zonder de renminbi te verzwakken.
- Japan: Takaishi’s extra begroting en de druk op de Bank of Japan zullen averechts werken. De markten zullen een beleidsomslag afdwingen, wat een chaotische afwikkeling van yen-carry trades kan veroorzaken.
Beleggingsstrategie
- De groei door ruim begrotingsbeleid hangt samen met een laat-cyclische dynamiek en hoge waarderingen. Aandelen en bedrijfsobligaties blijven aantrekkelijk, maar staatsobligaties vragen om voorzichtigheid.
- Het gebrek aan diversificatie in wereldwijde groeimotoren zoals artificiële intelligentie, defensie en begrotingsbeleid vraagt om maximale spreiding over sectoren en regio’s.
 Raphaël Gallardo |
- Aandelen: Een barbell-aanpak die leiders in artificiële intelligentie en technologie combineert met defensieve gezondheidszorg en basisproducten. Zo benut men zowel de luxemarkt als de massamarkt in een gesplitste consumenteneconomie.
- Vastrentende waarden en valuta: Langlopende staatsobligaties van landen met hoge tekorten zijn onaantrekkelijk. Inflatiegelinkte obligaties, hoogwaardige bedrijfsobligaties en valuta’s gesteund door grondstoffen of begrotingsdiscipline bieden een betere verhouding tussen risico en rendement.
Economische perspectieven – Raphaël Gallardo, hoofdeconoom
AI, wapens en boter: de drie pijlers van groei blijven bestaan
De groei in 2026 zal vergelijkbaar zijn met die in 2025, namelijk bijna 3 procent. Een grotere impuls vanuit de Verenigde Staten, Europa en Japan compenseert de vertraging in China en India. De groeifactoren blijven beperkt tot drie: investeringen in kunstmatige intelligentie, uitgaven voor nationale veiligheid (defensie, risicobeperking van toeleveringsketens) en verruiming op begrotingsvlak. Het uitblijven van een economische versnelling, ondanks de monetaire verruiming en nieuwe versoepeling op begrotingsvlak, komt door vier tegenwindfactoren: geopolitieke spanningen (handelstarieven, Rusland, Venezuela, Taiwan), strengere kredietvoorwaarden op particuliere schuldmarkten, problemen op de repomarkt en de terugkeer van bond vigilantes.
Verenigde Staten: van K-vormige stagnatie naar V-vormig herstel
Na een jaar vol beleidswijzigingen trekt de economie weer aan, door nieuwe stimuli uit de Big Beautiful Bill en een versoepelend beleid van de Federal Reserve. Omdat de aanbodzijde wordt beperkt door immigratiebeperkingen, blijft de inflatie rond 3 procent. Dat zal niet genoeg zijn om de populariteit van Trump te redden en een nederlaag voor de Republikeinen bij de tussentijdse verkiezingen te voorkomen.
Een oorzaak van de aanhoudende ‘vibecession’ onder kiezers is dat de welvaartseffecten van aandelenmarkten niet langer de particuliere consumptie stimuleren. Vermogen is te geconcentreerd en jonge werknemers beseffen dat de rijkdom in AI-aandelen het spiegelbeeld is van de waardevermindering van hun menselijk kapitaal, omdat een revolutionaire technologie hun arbeid vervangt. Trump zal zijn versoepelingsbeleid voor de verkiezingen in november verdubbelen met directe uitkeringen, druk op de Fed en deregulering van het bankwezen. Een mislukte vrede in Oekraïne en een poging tot regimeverandering in Venezuela maken waarschijnlijk deel uit van een strategie om de olieprijzen te verlagen tot 2 dollar per gallon.
Met een stijgend begrotingstekort en opportunistische uitgifte van schatkistpapier zal de Fed geen andere keuze hebben dan opnieuw kwantitatieve versoepeling toe te passen om een implosie van de repomarkt te vermijden.
Eurozone: begrotingsunie als groeimotor
Export en particuliere investeringen staan structureel onder druk, maar gecoördineerd begrotingsbeleid zorgt volgend jaar voor een versnelling. Spanje toont een gunstige mix van particuliere investeringen en export van diensten met hoge toegevoegde waarde, geholpen door een instroom van geschoolde immigranten uit Latijns-Amerika. Elders is een begrotingsstimulans de enige optie. Next Generation EU blijft tot 2027 de periferie ondersteunen. Frankrijk stelt begrotingsaanpassing uit met steun van obligatiemarkten, en Duitsland komt met het historische Merz-plan bovenaan de lijst van begrotingszondaars. Na een zwak tweede halfjaar van 2025 groeit de eurozone naar 1,2 procent.
Het concurrentievermogen van de industrie blijft een rem op de groei. UNCTAD-gegevens tonen dat China de comparatieve voordelen van Duitsland tenietdoet. Maar handelstarieven tegen China zouden averechts werken, omdat China kan terugslaan met zijn monopolie op grafiet en zeldzame aardmetalen.
Ondanks de deflatoire schok uit China en de Amerikaanse invoerheffingen vertraagt de desinflatie door de lage productiviteit. Een gematigde houding van de Europese Centrale Bank zou welkom zijn om de euro te verzwakken, maar een renteverlaging is onwaarschijnlijk, tenzij de markt voor Franse staatsobligaties capituleert.
China: van mercantilisme naar techno-militarisme
China blijft gefocust op een oorlogseconomie. Het nieuwe vijfjarenplan geeft prioriteit aan technologische zelfredzaamheid en AI in de industrie, zonder oplossingen voor de huizenmarkt of de jeugdwerkloosheid. Gezien de wijdverbreide protectionistische tegenreacties is export niet langer een veiligheidsklep voor groei. Peking zal geen andere keuze hebben dan zijn tekort volgend jaar te vergroten. Gezien de verslechterende problemen met de kwaliteit van de activa bij banken, is er geen andere optie dan deze nieuwe steunmaatregelen te monetariseren. Zolang het basissaldo positief blijft (lopende rekening + saldo buitenlandse directe investeringen), kan China zich dit veroorloven zonder de renminbi te devalueren. Deze nieuw gecreëerde binnenlandse liquiditeit zal een bodem vormen voor de koers-winstverhoudingen op de aandelenmarkt.
Japan: volgt Takaichi Thatcher of Truss?
De ambitie van premier Takaichi om Abenomics nieuw leven in te blazen in een oververhitte economie is riskant. Met 3 procent inflatie op diensten wakkert een zwakkere yen de frustratie bij de Japanse kiezer aan. Het aangekondigde begrotingspakket van 3,4 procent van het bbp vergroot de positieve output gap, waardoor de afwachtende houding van de Bank of Japan onhoudbaar wordt.
Een marktreactie zoals in opkomende markten, waarbij aandelen, obligaties en valuta tegelijk dalen, kan een beleidsomslag afdwingen: renteverhoging door de Bank of Japan, interventie op de valutamarkt en repatriëring door het Government Pension Investment Fund. Dat kan een domino-effect veroorzaken op Amerikaanse staatsobligaties en de Amerikaanse dollar. Een plotselinge herwaardering van de yen leidt tot chaotische afwikkeling van carry trades die opkomende markten en Amerikaanse aandelen hebben gesteund.
Conclusie
De wereldwijde groeivertraging is kenmerkend voor de post-Pax Americana-wereld, waarin zero-sum-interacties overheersen. Frustratie over zwakke, onevenwichtige groei zet regeringen aan tot populistisch beleid. Centrale banken zullen begrotingsuitgaven moeten monetariseren onder het mom van financiële stabiliteit. Maar de obligatiemarkten blijven waakzaam. Wie van Trump, Takaichi, Starmer of Macron de ‘Liz Truss Award’ wint, is nog onzeker. Maar door de co-integratie van obligatiemarkten delen alle spelers in de last. China blijft door kapitaalcontroles gespaard, maar voelt de gevolgen via zijn exportmotor.
Beleggingsstrategie – Kevin Thozet, lid van het beleggingscomité
Out-of-the-box denken
De vier grootste economieën wereldwijd stimuleren actief de groei, net nu de macro-economische cyclus zijn eindfase nadert.
De cyclus veroudert, maar versnelt ook. Waarderingen weerspiegelen steeds meer eindfaseprijzen, maar de drijvende krachten verlengen de cyclus. Een combinatie van reële bbp-groei en aanhoudende inflatie beïnvloedt direct de bedrijfsinkomsten en winsten. Dit is gunstig voor aandelen, bedrijfsobligaties en andere risicovolle beleggingen, maar vraagt om voorzichtigheid bij staatsobligaties.
Drie thema’s domineren de wereldwijde markten: AI-gestuurde investeringen, blijvende begrotingsstimulansen en nationale veiligheid. Deze bieden mogelijkheden in vastrentende waarden, aandelen en valuta.
Waarderingen stegen fors het voorbije jaar, waardoor de veiligheidsmarge kleiner werd. Door globalisering bewegen de koersen sterker samen. Beperkte groeimotoren leiden tot hogere correlaties tussen en binnen beleggingscategorieën. Out-of-the-box denken is nodig om diversificatie te realiseren.
Aandelen: barbell-strategie
We combineren technologische winnaars met defensieve gezondheidszorg en basisproducten om beide kanten van de economie te benutten.
AI en technologie: structurele groei
De adoptie van AI verdrievoudigde in drie jaar van 5 naar 15 procent. Dit veroorzaakte een enorme investeringsgolf en sterke winstgroei bij de toonaangevende AI-bedrijven.
De verwachte productiviteitsstijging van 1,5 procent per jaar levert over tien jaar een netto contante waarde van meer dan 20.000 miljard Amerikaanse dollar op. Dat relativeert de zorgen over al te hoge uitgaven. Markten kijken vooruit en prijzen een deel al in, maar als de helft in technologie blijft, kan de Nasdaq 100 nog 50 procent stijgen.
De zorg is overdrijving rond dit thema. Maar de AI-investeringen worden nu gefinancierd via vastrentende markten, waar kredietrisico discipline afdwingt en een rem zet op al te gekke waarderingen.
Het antwoord op het waarderingsrisico is eenvoudig: koop niet de gehele de index bij hoge waarderingen, maar selecteer zorgvuldig. Taiwanese en Koreaanse technologiebedrijven zijn cruciaal in de AI-keten en noteren tegen lagere multiples dan Amerikaanse sectorgenoten. China bouwt een eigen AI-ecosysteem, wat mogelijkheden schept. Nieuwe spelers die mikken op Nvidia’s brutomarges van 75 procent versnellen de komst van goedkopere hardware en de acceptatie van software, wat de softwarebedrijven ten goede komt.
Begrotingsstimuli: spreiding in consumptie
Gezondheidszorg en basisproducten hebben een lage correlatie tegenover technologie en verdienen aandacht. Begrotingsbeleid richt zich waarschijnlijk op huishoudens, terwijl verkiezingen de neiging hebben om beperkingen op het begrotingsvlak weg te drukken.
Grote technologiemonopolies stabiliseren de economie via investeringen, maar vergroten ook welvaartsverschillen door lonen en winsten te concentreren.
We zien twee consumptiepatronen: hogere inkomens blijven uitgeven, terwijl lagere inkomens kampen met betalingsachterstanden en stagnerende lonen. Zij kiezen vaker voor huismerken, ‘koop nu, betaal later’-regelingen en kortingen.
Voor beleggers betekent dit spreiding over beide segmenten. Procter & Gamble bedient de massamarkt met betaalbare en essentiële producten, terwijl Sprouts inspeelt op het premiumsegment met verse voedingsmiddelen.
Nationale soevereiniteit en de nieuwe industriële orde
Het einde van de Pax Americana zet de nationale soevereiniteit centraal en stimuleert investeringen in defensie, infrastructuur en elektrificatie.
Beleggers moeten verder kijken dan defensiefavorieten. Hoge waarderingen en parabolische koersen wijzen op overvolle posities. Een betere aanpak is de obligatiemarkten te benutten: snelgroeiende Europese defensiebedrijven bieden IG-obligaties met 4 tot 5,5 procent rendement en verdubbelde inkomstenprofielen. Zo profiteert men van defensie-uitgaven zonder aandelenrisico.
Maar de nationale veiligheid gaat verder dan defensie. Bedrijven als Prysmian en Siemens versterken strategische infrastructuur in automatisering, mobiliteit en elektrificatie.
Vastrentende waarden en valuta: omgaan met inflatie en begrotingstekorten
Staatsobligaties
Centrale banken versoepelen het beleid, terwijl de inflatie aanhoudt en de tekorten oplopen. Tegelijk neemt het aanbod van staatsobligaties toe, waardoor de langetermijnrentes oplopen. Dertigjarige schuld van landen als de VS, het VK, Japan en Frankrijk biedt onvoldoende compensatie voor de risico’s die hiermee gepaard gaan. Wij vermijden of verkopen daarom staatsobligaties.
Omgekeerd blijven de reële rentes te hoog tegenover de schuldenlast, terwijl inflatieverwachtingen te laag zijn. Dit maakt inflatiegerelateerde obligaties aantrekkelijk: dalende reële rentes doen ILB’s stijgen, en hogere inflatie vergroot inflatiebreuken. ILB’s bieden draagkracht, bescherming en convexiteit.
Bedrijfskredieten: defensieve carry
Indexspreads zijn krap en de schuldenlast stijgt, wat voorzichtigheid vraagt. Private obligatiemarkten groeiden sterk – een verdubbeling de afgelopen tien jaar - maar de publieke markten zijn nauwelijks gegroeid, waardoor de schuldenlast binnen de perken is gebleven. Publieke markten profiteren van betere kerncijfers van bedrijven: hogere kwaliteit in high yield, meer gedekte obligaties en EBITDA-groei.
Selectiviteit is cruciaal. Wij kiezen voor defensieve carry met een focus op kwaliteitsemittenten en gesyndiceerde emissies, aangezien een groot deel van de huidige hefboomwerking zich in de schaduw heeft opgebouwd en openbare markten inherent defensiever zijn.
Dankzij een brede spreiding over emittenten, ratings en sectoren kunnen beleggers kredietportefeuilles samenstellen met een rendement van 5% en een gemiddelde IG-kredietrating, waarbij risico en rendement effectief in evenwicht zijn.
Valuta: begrotingskracht gaat hand in hand met grondstoffen
Valuta’s van landen met sterke handelsvoorwaarden en begrotingsconsolidatie springen eruit. De Chileense peso profiteert van koperexport en marktgericht beleid. De Zuid-Afrikaanse rand biedt 7 procent carry en exporteert goud en overgangsmetalen. De Australische dollar combineert de voordelen van een veerkrachtige economie, een relatief agressief RBA-beleid, blootstelling aan het potentiële Chinese begrotingsplan en wereldwijd toonaangevende productie van veelgevraagde grondstoffen en kritieke grondstoffen.
Conclusie
We zitten in een financiële paradox: een late cyclus die niet vertraagt. Begrotingsmacht, AI-investeringen en nationale soevereiniteit bepalen het landschap. Expansie op begrotingsvlak is niet dood, en inflatie evenmin.
In een dergelijke wereld lopen traditionele veilige beleggingen een inflatierisico. Risicovolle beleggingen bieden bescherming tegen inflatie en profiteren van nominale groei. Correlaties tussen aandelen en obligaties blijven instabiel, waardoor flexibiliteit over categorieën cruciaal is. De aantrekkelijkste hedges zijn te vinden in credit default swaps, de Japanse yen en goud.
Waarderingen vragen om selectiviteit, niet om terugtrekking. Passieve indexbeleggingen volstaan niet meer. Winnaars zijn selectief, wereldwijd, waardegericht en flexibel overheen beleggingscategorieën. Dit is geen Goldilocks-moment, maar een race waarin de meest responsieve wint, niet de meest voorzichtige.
