Sam Vereecke, CIO Fixed Income chez DPAM

La hausse des prix de l'énergie et les nouvelles tensions au Moyen-Orient ont ravivé les craintes inflationnistes. Pourtant, les signaux du marché obligataire sont moins alarmants qu'il n'y paraît à première vue. Les investisseurs anticipent surtout un risque d'inflation élevé à court terme, sans voir, à ce stade, de preuve d’une inflation structurellement plus élevée à long terme. Une distinction cruciale pour les banques centrales comme pour les investisseurs obligataires.

Les chiffres de l'inflation sont toujours en retard

Les chiffres officiels de l'inflation reflètent principalement ce qui s'est déjà produit dans le passé. Lorsque l'indice des prix à la consommation indique une hausse ou une baisse de l'inflation, les marchés financiers l'ont souvent déjà anticipée depuis des semaines, voire des mois. C'est pourquoi les investisseurs obligataires ne se contentent pas d'examiner les chiffres publiés, mais s'intéressent également aux prix du marché, qui reflètent les anticipations des investisseurs pour les années à venir.

Ces anticipations se reflètent notamment dans les obligations indexées sur l'inflation et les swaps d'inflation. Les investisseurs tentent ainsi d'estimer le niveau moyen de l'inflation sur une période donnée. Ces indicateurs de marché ne sont pas parfaits, mais ils donnent une meilleure idée de la direction que les investisseurs anticipent pour l’inflation.

Le court terme suscite davantage d'inquiétudes

Les récents mouvements de marché reflètent cette dynamique. Ce sont surtout les anticipations d'inflation à court terme qui ont augmenté. Les swaps d'inflation à un et deux ans sont nettement plus élevés. Cela indique que les investisseurs anticipent une hausse de l'inflation, principalement alimentée par la hausse des prix de l'énergie et les tensions géopolitiques.

Rien de surprenant : en cas de nouvelles incertitudes, le marché réagit généralement en premier sur la partie courte de la courbe. Le conflit au Moyen-Orient influence le prix du pétrole et du gaz, ce qui se répercute presque immédiatement sur les anticipations d'inflation pour les trimestres à venir.

Les anticipations d'inflation à plus long terme restent relativement stables

Ce qui est plus important, c'est ce qui ne s'est pas produit. Les anticipations d’inflation à plus long terme ont certes légèrement augmenté, mais de manière beaucoup moins marquée. Cela vaut également pour le « 5y5y forward inflation swap », un indicateur clé pour mesurer les anticipations du marché en matière d’inflation à horizon de six à dix ans. C’est précisément cet indicateur qui est suivi de près, car il est moins sensible aux chocs temporaires sur les prix de l’énergie ou aux effets de base.

En conclusion : le marché anticipe actuellement surtout un choc inflationniste temporaire, et non pas encore une nouvelle ère d’inflation élevée et persistante. Les investisseurs semblent toujours partir du principe que l’inflation pourra revenir à long terme vers le niveau cible des banques centrales.

C'est là que réside la question de politique monétaire

Pour les banques centrales, cette distinction devrait être cruciale. Une hausse temporaire des prix de l'énergie ne nécessite pas automatiquement une réaction politique forte. On commencera vraiment à s’inquiéter lorsque la hausse des prix de l'énergie ou des matières premières se répercute sur les salaires, l'inflation des services et le comportement général des entreprises en matière de prix. On risque alors de voir apparaître ce qu'on appelle « des effets de second tour », qui font que l'inflation reste élevée plus longtemps, même si le choc initial s'est déjà dissipé. Le marché compte en partie sur le fait que les banques centrales interviendront si nécessaire pour éviter ou limiter d'éventuels effets de second tour. C'est la raison pour laquelle on anticipe actuellement des hausses de taux d'intérêt.

En même temps, de tels chocs sur les prix peuvent au contraire peser sur la croissance économique, car les ménages perdent du pouvoir d’achat et les entreprises sont confrontées à des coûts plus élevés. Les banques centrales doivent donc trouver un équilibre : rester vigilantes face aux signes d’ancrage de l’inflation, sans freiner inutilement l’économie.

Raison d'être vigilant

Le marché signale certes une pression inflationniste élevée, mais la considère pour l'instant comme un problème à court terme. Tant que les anticipations à long terme restent raisonnablement ancrées, le message est plutôt que les banques centrales doivent rester vigilantes plutôt que d'intervenir immédiatement de manière agressive. En d'autres termes, le marché ne croit pas encore que l'inflation va durablement échapper à tout contrôle.