Outre le risque défini comme une perte permanente de capital par défaut ou confiscation, la mesure commune du risque entre instruments ou secteurs sur les marchés financiers est la volatilité. La volatilité est exprimée comme l'écart type des rendements sur une période donnée. Plus la mesure de la volatilité est élevée, plus le risque estimé est élevé, mais aussi plus les estimations du rendement futur attendu sont élevées. L'utilisation de cette définition comme seule notion standard et répandue du risque pourrait conduire à une vision étriquée. Les marchés étant confrontés à l'incertitude géopolitique, sanitaire, monétaire et fiscale ainsi qu'à l'incertitude de l'offre et de la demande, il pourrait être utile d'élargir votre champ d'action et d'inclure le risque de drawdown maximum dans votre évaluation globale du risque.

Le risque de drawdown maximum pour un actif est son plus grand écart historique de valeur entre le pic et le creux. Imaginez qu'un investisseur ait acheté massivement des actions au cours du quatrième trimestre 2021. Un scénario catastrophe se déroule en ce moment même, car vendre maintenant reviendrait à s'enfermer dans une perte lourde. Pourtant, une fois encore, il faut avoir le courage de se pencher sur le passé pour faire face à des drawdowns maximum qui dépassent de loin la correction actuelle. Les marchés baissiers d'actions sont définis au moment où les ajustements entre le pic et le creux dépassent 20 %.

La moyenne du Dow Jones compte 33 marchés baissiers entre 1900 et aujourd'hui. Le dernier marché baissier mémorable du Dow Jones a eu lieu entre octobre 2007 et mars 2009, avec une chute de 54 % entre le pic et le creux. Les marchés baissiers des titres à revenu fixe n'ont pas de définition standard. Cependant, en regardant l'indice iShares 20-year+ US Treasuries, qui a atteint un sommet le 4 août 2020, nous observons un ajustement brutal de 33,75 % au 6 mai 2022. L'indice iShares 5 to 10-year US Investment Grade Corporate bond s'est ajusté de 16,60 % entre la fin de l'année 2020 et le 6 mai 2022.

Lorsque l'on investit dans des moments de stress, il est utile de connaître l'historique de son marché. Essayez de ne pas succomber à la panique ou à une argumentation subjective pour étayer votre décision. Après la Seconde Guerre mondiale, en prenant comme référence les actions américaines à grande capitalisation, les drawdowns maximum ont varié entre -54 % et -22 %, avec une moyenne d'environ -34 %. Historiquement, les délais de récupération ont fluctué entre 16 mois (depuis le pic de 1961) et 74 mois (depuis le pic de 2000). En moyenne, la reprise des marchés boursiers américains à grande capitalisation a duré environ 39 mois.

Sur les marchés obligataires, nous sommes confrontés aux pires drawdowns maximum jamais enregistrés, puisqu'il faut remonter à 1980 pour assister à des ajustements similaires. La principale différence entre les revenus fixes d'aujourd'hui et ceux d'alors est que les temps de récupération seront plus longs. En effet, avec un point de départ pour les taux américains à 30 ans d'environ 1,20 % en août 2020 contre 3,07 % aujourd'hui, vous avez l'image d'un pic supérieur de 33 %. Heureusement, avec la diversification des secteurs obligataires et la sensibilité aux taux d'intérêt, en moyenne entre 5 et 7 %, le résultat pour l'investisseur obligataire moyen devient un peu moins pessimiste.

L'ajustement de 15 % pour un fonds d'entreprises américaines de qualité nécessitera environ 2,75 ans pour se rétablir complètement, en supposant que le plancher ait été atteint début mai, avec un rendement attendu pour le secteur ayant grimpé jusqu'à 5,36 %. Pour les investisseurs en obligations d'État européennes de l'UEM, le pic à creux s'ajuste à 13,6 % entre le 11 décembre 2020 et le 6 mai. Dans les obligations d'entreprises IG de l'UE, le drawdown est de 11 % du 5 août 2021 au 6 mai. Les deux secteurs ont vu leurs rendements attendus (principalement le carry + le roll-down) augmenter sensiblement pour atteindre 2,37 % et 3,13 %.

Cela signifie, en supposant à nouveau, avec un grand point d'interrogation, que nous avons observé le creux de la vague, un temps de récupération d'environ 6 ans et 3,5 ans. En effet, une gestion active, permettant la réalisation adéquate d'un carry plus élevé, corrigé pour volatilité des titres, pourrait raccourcir les délais de récupération de manière prononcée.

Mais que se passera-t-il si nous rentrons dans une ère inflationniste qui a un impact sur les rendements attendus ? Que se passera-t-il si les primes de risque doivent encore augmenter et si les creux respectifs des marchés d'actions et d'obligations n'ont pas atteint leur plein régime ? À ce moment-là, il sera bon de s'intéresser aux classes d'actifs qui protègent les portefeuilles. La plupart des portefeuilles équilibrés souffriront davantage car nous acceptons que les marchés d'actions et d'obligations deviennent positivement corrélés. L'efficacité de la diversification entre les deux chute fortement.

Afin de protéger le capital, les obligations indexées sur l'inflation à court et à moyen terme semblent se démarquer. Outre les bons du Trésor américain à court terme, nous constatons que les obligations d'État chinoises à court terme en monnaie locale, le renminbi, se protègent bien. Un autre instrument de protection du capital souvent oublié apparaît dans l'allocation des devises. Il ne s'agit pas d'une allocation des devises dans le but d'améliorer la diversification du portefeuille à court ou à moyen terme, mais d'un investissement à long terme dans des devises profondément sous-évaluées, sur la base d'évaluations des taux de change pondérées en fonction des échanges.

Le yen japonais et le renminbi chinois apparaissent sur le radar. Actuellement, l'USD affiche une forte hausse, car l'incertitude et la hausse des taux rendent les emprunteurs en USD, qu'ils soient endettés ou non, très anxieux. Une fois que ce phénomène s'estompera au cours des prochaines années, nous devrons peut-être nous préparer à des épisodes de faiblesse du dollar, à mesure que les écarts de taux se stabiliseront et que les évaluations des taux de change pondérés par les échanges à long terme montreront que le dollar est richement valorisé...

Les autorités monétaires chinoises, en dépit de la faiblesse du yuan ces deux derniers mois, s'efforceront d'assurer la prévisibilité et la stabilité de la monnaie chinoise dans la course au statut de monnaie de réserve. Le yen pourrait également connaître un regain d'intérêt si la Banque du Japon est contrainte de changer d'orientation et de relâcher sa politique de contrôle de la courbe des taux. Les expositions ci-dessus ne nécessitent pas d'ajouter beaucoup de risque de duration mais pourraient rendre votre portefeuille de plus en plus anti-fragile. Dans cette mesure, l'ajout d'or pourrait également faire l'affaire, car il s'agit de la classe d'actifs de longue durée par excellence. En effet, sans parler de la faiblesse actuelle à court terme, il ne faut pas mettre en balance la valeur de l'or avec ces mouvements correctifs à court terme peu impressionnants. Pour bien évaluer la situation, il faut examiner la robustesse relative des performances de l'or par rapport aux taux américains et à d'autres catégories d'actifs risqués. Sur une base relative, l'or brille vraiment ces jours-ci !

Les messages d'aujourd'hui pourraient rendre pessimiste. Ne succombez pas à ce sentiment. L'objectif de cette brève note était de confronter le lecteur à la réalité et aux résultats potentiels basés sur l'histoire du marché. La connaissance des classes d'actifs nécessite la connaissance des drawdowns maximum et des temps de récupération. Ce n'est qu'à cette condition qu'un investisseur informé aura une chance d'obtenir une croissance réelle du capital à long terme.