Door Frédéric Lejoint.

DNCA Invest Alpha Bonds (ISIN: LU1694789451) is het grootste commerciële succes van DNCA Finance, met een vermogen onder beheer dat de afgelopen jaren aanzienlijk is gestegen tot maar liefst € 16 miljard, grotendeels dankzij een 5-sterrenrating van Morningstar, ondersteund door een rendement van 5,7% op jaarbasis over de afgelopen vijf jaar. Aan het hoofd van deze strategie, die voornamelijk belegt in internationale staatsobligaties, staat een zeer ervaren team bestaande uit François Collet, Pascal Gilbert en Fabien Georges.

Het fonds kon een stijging van 6% noteren in 2022, een bijzonder moeilijk jaar waarin bijna alle obligatiefondsen daalden. Hetzelfde geldt voor 2024, met een groei van 3,8% in een moeilijke omgeving voor de vastrentende markten. Het team heeft de vrijheid om de portefeuille te beschermen door derivaten te gebruiken om een negatieve gevoeligheid te geven aan veranderingen in obligatierendementen, en om een positief resultaat te behalen zelfs als de rendementen stijgen. Het fonds streeft daarom elk jaar naar een positief rendement, met een volatiliteit die vergelijkbaar is met die van een conventioneel obligatiefonds.

Macro-analyse

In de praktijk wordt het fonds belegd in staatsobligaties van ongeveer dertig landen, met de mogelijkheid om ook blootstelling te krijgen aan inflatiegelinkte emissies. De toewijzing tussen landen is gebaseerd op een analyse van de economische trajecten en het monetaire beleid van de centrale banken. "Deze analyse zal onze marktpositionering bepalen. Als we verwachten dat de rente zal dalen en als de waardering juist is, zullen we ons positioneren," zegt Fabien Georges (fondsbeheerder).

De duration van het fonds is de afgelopen maanden verhoogd, van 2 jaar eind 2024 naar 3,5 jaar begin april. "Een stap op deze schaal is geen onbelangrijk onderdeel van onze strategie. Toen de rentecurves invers waren (tot eind 2024) en de korte rente hoger was dan de lange, namen we geen durationrisico. We zijn nu comfortabeler met rendementen en waarderingen, met rendementscurves die de neiging hebben om te normaliseren".

Positionering

Fabien Georges wijst erop dat de huidige macro-economie ingewikkeld te analyseren is, vooral sinds de terugkeer van Donald Trump in het Witte Huis. "Douanebarrières leiden in eerste instantie tot een stijging van de inflatie, gevolgd door een daling van de consumptie en dus van de groei, met een inflatie die zou moeten dalen.”

Voor Europa verwacht hij dat de belangrijkste rente weer onder de 2% komt, met een curve die verder normaliseert en aantrekkelijke vooruitzichten biedt voor middellange looptijden (rond 5 jaar). "Op de langere termijn (10, 20 of 30 jaar) blijven we echter voorzichtiger ten aanzien van de Europese schuld, omdat onevenwichtigheden in de overheidsfinanciën op een gegeven moment zullen moeten worden aangepakt".

Voor het nemen van risico's op de langere termijn geeft hij de voorkeur aan blootstelling via landen als Nieuw-Zeeland, Australië en Japan. "Nieuw-Zeeland is bijvoorbeeld een land zonder schulden en met een laag tekort, een AA-rating en een aantrekkelijk renteverschil vergeleken met de Europese of Amerikaanse curves".

Hij wijst er ook op dat er weinig kansen zijn in opkomende landen met vlakke of omgekeerde curves, met uitzondering van landen als Chili (weinig blootstelling aan de handelsoorlog) en Zuid-Afrika. "Dit land is praktisch het enige met een echt steile helling tussen drie- en tienjarige schulden.

Amerikaanse authenticatie

Tot slot blijft onze positie ten opzichte van de Verenigde Staten sterk. "De redenering is eenvoudig. De drempel voor de Federal Reserve om de rente te verhogen is bijzonder hoog, met meer risico's aan de neerwaartse dan aan de opwaartse kant. Deze analyse blijft vandaag grotendeels geldig, zelfs met een exogene schok voor het vertrouwen in verband met het beleid van Donal Trump. We denken niet dat het realistisch is dat de inflatie weer sterk gaat stijgen, alsof we een nieuwe pandemie hebben of een zeer sterke versnelling van de economische activiteit".

Tegen deze achtergrond blijft DNCA Invest Alpha Bonds gepositioneerd in Amerikaanse inflatiegelinkte obligaties over de gehele curve (5, 10, 15 of 20 jaar). "Wij denken dat de Amerikaanse curve steiler zal worden als gevolg van de verslechtering van de economische omstandigheden (arbeidsmarkt, productie-indexen). Als de Fed haar belangrijkste rentetarief in de loop van het jaar verlaagt, zouden we deze positie, die momenteel een groot deel van het ingebedde risico van de portefeuille vertegenwoordigt, moeten afbouwen.

Bedrijfsobligaties

Hoewel de portefeuille voornamelijk belegd is in staatsobligaties, hebben de beheerders ook de optie om exposure te krijgen naar de kredietmarkt (via credit default swaps of CDS'en), als de macro-economie en waarderingen dat toelaten. "We houden liever indices aan dan individuele lijnen, omdat we geen bond pickers zijn. We hebben onlangs een portefeuillepositie van 2% genomen in high yield in de VS, een segment waarvan de yieldspread de afgelopen weken is vergroot als gevolg van overmatige nervositeit op de markt. Bedrijven blijven over het algemeen goed gefinancierd en we zullen blijven profiteren van de rendementsspreiding om deze lijn te versterken".

Tot slot hebben de beheerders ook een bearish positie ten opzichte van de euro, wat de prestaties in de afgelopen maanden heeft beïnvloed. "We zagen de aankondiging van het Duitse infrastructuurplan niet aankomen, maar fundamenteel hebben we vastgehouden aan deze lijn omdat de structurele problemen van de eurozone nog lang niet zijn opgelost".

Nieuwe kansen

Fabien Georges is tevreden over de prestaties van de obligatiemarkt in de afgelopen maanden. "Ons mandaat vereist dat we flexibel zijn en altijd vraagtekens zetten bij de posities in de portefeuille. Na een aantal jaren van inverse curves, zien we eindelijk weer wat waarde in de markten, waarbij sommige landen eindelijk een fatsoenlijk rendement bieden in verhouding tot de genomen risico's. Het is duidelijk een prettigere omgeving.”