Duncan Lamont

Duncan Lamont, Head of Research and Analytics bij Schroders

- Aandelen presteren gemiddeld iets slechter tijdens stagflatie, maar het verschil is niet significant. Grote winsten zijn zeldzaam, maar pessimisme is niet nodig. Belegd blijven loont vaak voor de lange termijn.
- Een goed beursjaar bij stagflatie vergt geen crash of renteverlagingen vooraf – dat geeft hoop aan beleggers.
- Sectorrendementen verschillen sterk per stagflatieperiode.
- Stagflatie vergroot de verschillen tussen bedrijven. Ondernemingen met sterke balansen en prijszettingskracht zijn in het voordeel. Dat biedt kansen voor actieve beleggers.

De vrees groeit dat de wereldeconomie afstevent op stagflatie – een situatie met lage groei en hoge inflatie. Toenemende spanningen in het Midden-Oosten en stijgende energieprijzen versterken deze zorgen. Historisch gezien is dit in het algemeen een ongunstige omgeving voor aandelen, maar beleggers hoeven niet in paniek te raken: aandelen blijven vaak redelijk presteren, zij het minder goed dan in andere periodes.

Belangrijk is dat de verschillen in prestaties tussen sectoren en bedrijven juist groter worden in een stagflatoire omgeving. Europese aandelenmarkten kunnen profiteren van hun sectorverdeling ten opzichte van de VS – een uitdaging voor beleggers die vooral op Amerikaanse aandelen leunen.

Waarom is stagflatie een uitdaging voor bedrijven en beleggers?

Bij lage groei houden consumenten en bedrijven de hand op de knip, waardoor de vraag afneemt. Tegelijkertijd zorgt hoge inflatie voor stijgende kosten. In een sterke economie kunnen bedrijven die kosten doorrekenen, maar bij een zwakke vraag lukt dat moeilijker. De winstmarges komen dan onder druk te staan, wat drukt op de bedrijfsresultaten.

Daarbovenop is het voor centrale banken lastiger om in te grijpen. In het algemeen verlagen zij de rente om de economie te stimuleren, maar bij hoge inflatie willen ze juist de rente verhogen. Dat kan de stagnatie juist verergeren, terwijl een renteverlaging het inflatieprobleem vergroot.

Hoe presteren aandelen tijdens stagflatie?

Lamont definieert stagflatie op een eenvoudige manier: een reële bbp-groei onder het gemiddelde van de afgelopen tien jaar, gecombineerd met een inflatie (CPI) boven datzelfde gemiddelde. Zo kon hij bijna 100 jaar aan marktdata analyseren, en sectorprestaties sinds 1974.

Zoals te verwachten is, hebben aandelen het in stagflatiejaren gemiddeld moeilijker. Sinds 1926 was het mediane reële jaarrendement in zulke jaren ongeveer 0% – lager dan gewenst, maar in lijn met inflatie. In de helft van de gevallen was het rendement zelfs positief, gemiddeld +16%. Bij negatieve jaren bedroeg het gemiddelde verlies -14%.

Ten opzichte van cash deden aandelen het beter in 10 van de 17 stagflatiejaren. Het is dus niet per se veiliger om dan volledig in cash te blijven. Statistisch gezien is het verschil in prestatie tussen aandelen en cash in stagflatiejaren versus andere jaren bovendien niet significant - wat suggereert dat toeval een rol kan spelen.

Is eerst een crash of renteverlaging nodig voor goede aandelenrendementen tijdens stagflatie?

Het is terecht om te vragen of bepaalde economische omstandigheden noodzakelijk zijn voor positieve aandelenrendementen tijdens stagflatie. Van de 17 stagflatiejaren leverden er slechts acht een positief reëel rendement op (1967, 1971, 1975, 1979, 1980, 2006, 2007, 2009). De steekproef is dus klein, en grote conclusies zijn niet gepast. Toch geven de data enkele inzichten:

Een voorafgaande beursdaling is geen vereiste. In de meeste gevallen volgde het positieve rendement op een jaar waarin aandelen al goed presteerden. Renteverlagingen zijn evenmin nodig. In 1979, 1980 en 2006 stegen de rentes zelfs, en in 2007 bleven ze ongeveer gelijk.

Kortom: aandelen kunnen ook zonder voorafgaande correctie of lagere rente goed presteren tijdens stagflatie - al blijft het risico verhoogd.

Presteren sommige sectoren beter dan andere tijdens stagflatie?

Sectorgegevens zijn pas beschikbaar sinds 1974, wat het aantal analyseerbare stagflatiejaren beperkt. Bovendien zijn sectoren zelf sterk veranderd. Waar communicatiediensten vroeger vooral telecombedrijven omvatten, domineren nu Alphabet en Meta bijna twee derde van die sector op basis van marktkapitalisatie.

Ook de oorzaken van inflatie verschillen. In vroegere periodes waren stijgende grondstofprijzen de belangrijkste aanjager; dit keer lagen prijzen lange tijd laag door ruime voorraden en zwakke vraag - tot recente spanningen tussen Israël en Iran. Nu spelen vooral invoertarieven een directe rol in het inflatierisico.

Conclusies uit historische data moeten daarom voorzichtig worden geïnterpreteerd en aangevuld met kwalitatieve oordeelsvorming. Er is geen historisch bewijs dat aandelen per definitie dalen in een stagflatiescenario. De kans op sterke rendementen is misschien kleiner, maar doemdenken is niet op zijn plaats.

Hebben sommige aandelenmarkten gunstigere sectorverdelingen bij stagflatie?

Bij het beoordelen van sectorverdelingen is het belangrijk om historische data aan te vullen met inschattingen van de huidige economische context. De huidige inflatiedruk, vooral door handelstarieven, verschilt sterk van eerdere stagflatieperiodes.

De VS vallen op door de hoge weging in technologie, een sector die historisch zwak presteert bij stagflatie. Ook communicatiediensten – met Alphabet en Meta – zijn in feite techbedrijven, vaak duur gewaardeerd en gevoelig voor handelsconflicten. Sectoren die het historisch wél goed doen bij stagflatie maken slechts 16% van de Amerikaanse markt uit. Daarmee lijken de VS kwetsbaar bij aanhoudende stagflatie.

Europa kent een grote blootstelling aan industrie, wat in eerste instantie ongunstig lijkt – zeker gezien de Amerikaanse tarieven. Maar investeringen in defensie en infrastructuur (bijv. in Duitsland) kunnen juist de Europese industrie steunen, zeker bij een voorkeur voor “Europees kopen”. Verder kan een overgewicht in nutsbedrijven en een ondergewicht in technologie en communicatiediensten gunstig uitpakken. Financiële instellingen zijn risicovoller, maar profiteren momenteel van een steilere rentecurve.

Japan heeft een grote weging in industrie en discretionaire consumptie (43% van MSCI Japan), beide gevoelig voor wereldhandel. Het land heeft weinig blootstelling aan sectoren die mogelijk profiteren van stagflatie. Positief zijn hervormingen in corporate governance en lage waarderingen, maar de mondiale context blijft uitdagend.