Door Richard Halle, fondsbeheerder van het M&G (Lux) European Strategic Value fonds
De omslag van groei- naar waardeaandelen is nog maar net begonnen. Ondanks het recente herstel zijn de waardeaandelen nog niet terug op het niveau van vóór de Covid-pandemie.
 Richard Halle |
Een regimewisseling in de maak?
Een van de sterkste factoren die bijdroegen tot de aanhoudende ondermaatse prestatie van waarde-aandelen was de al 40 jaar durende neerwaartse trend van de wereldwijde rentetarieven. Het is dus geen verrassing dat de rotatie naar waarde-aandelen zich opnieuw voordoet nu de rente begint te stijgen. Hoewel de recente rentestijging dramatisch lijkt, zijn de rendementen op staatsobligaties naar historische maatstaven nog steeds ongelooflijk laag. Maar we dienen goed voor ogen te houden dat er weinig ruimte is om nog veel lager te gaan. Ongeacht of de rentes verder stijgen, is de huidige situatie volgens ons dus positief voor waarde-aandelen. Wij zijn optimistisch dat er eindelijke een einde komt aan de aanhoudende tegenwind van dalende obligatierendementen waarmee waarde-aandelen de afgelopen tien jaar te kampen hadden.
Een andere uitdaging voor waarde-aandelen was de opkomst van monopolistische wereldwijde bedrijven die de afgelopen jaren exponentieel zijn blijven groeien. We zien dat deze bedrijven elkaar beginnen te beconcurreren - getuige het steeds meer overlappende aanbod van digitale content, een eventuele race voor de volgende generatie auto's, en zelfs de uitstap naar digitale valuta. Bovendien begint de regelgeving deze voormalige ontwrichtende bedrijven in te halen. De overheden hebben bijvoorbeeld de praktijken met betaalkaarten onderzocht en het gedrag van sociale-mediabedrijven onder de loep genomen.
Deze gecombineerde trends kunnen volgens ons aanzienlijke negatieve verrassingen opleveren voor deze overgewaardeerde bedrijven.
Daarentegen is de waarderingskloof tussen de duurste en de goedkoopste delen van de markt, ondanks de plotse en gewelddadige omslag naar het waardesegment, nog nooit zo groot geweest. Qua koers-winstverhouding ligt de kloof tussen het hoogste en het laagste kwartiel nog steeds op het hoogste niveau van de afgelopen decennia.
Sommigen zouden kunnen aanvoeren dat de waarderingskloof het gevolg is van een versnelde winstgroei in het topsegment van de markt te midden van een veranderend economisch klimaat. Dat is echter niet het geval. De spreiding tussen de duurste en goedkoopste delen van de markt is sinds de wereldwijde financiële crisis weliswaar gestaag toegenomen, maar dat is vooral te wijten aan een waardestijging van het topsegment van de markt en heeft minder te maken met de feitelijke winstgroei. Voor ons betekent dit dat er nog veel ruimte is voor een verdere daling van de waardering van het topsegment van de markt.
Volgens ons ligt de grootste drijfveer voor de "terugkeer van waarde-aandelen" in deze onhoudbare waarderingskloof. Naarmate de regimeverandering op gang komt, zullen wij de bron van de groei waarschijnlijk zien veranderen. Als de duurzaamheid van de rendementen aan de bovenkant van de markt in het gedrang komt, zullen de hoge waarderingen wellicht een stapje terug doen. Tegelijkertijd zouden verbeterde rendementskansen aan de onderkant van de markt een opwaartse druk op de waarderingen moeten uitoefenen.
In de afgelopen maanden is de terugkeer in gang gezet. Het is niet langer een kwestie van wanneer. Zoals een sell-side researchhuis verklaarde, "waarde-aandelen worden nu de nieuwe momentumaandelen". In een woestijn van hoog renderende activa kunnen waarde-aandelen een van de laatste oases zijn die beleggers het broodnodige rendement opleveren.
Hoewel wij zeer positief zijn over de terugkeer van de waardestijl, zijn wij ons er ook van bewust dat er veel structurele uitdagingen zijn in sommige van de typische waardesectoren. Zelfs vóór COVID-19 zagen we enkele zeer grote veranderingen in het wereldwijde economische model. Nu we langzaam uit een wereldwijde impasse komen, zijn er oude en nieuwe uitdagingen in overvloed. In tijden als deze is het van vitaal belang dat beleggers wendbaar blijven om valkuilen te vermijden en nieuwe kansen te benutten.
In de afgelopen jaren zouden beleggers er goed aan hebben gedaan om simpelweg in de grootste bedrijven op de Amerikaanse aandelenmarkt te beleggen. Nu deze trend lijkt om te keren, is dit volgens ons een bijzonder goed moment voor actieve beheerders om waarde toe te voegen. Het selecteren van aandelen is een delicate kunst om risico en waardering tegen elkaar af te wegen. Deze kunst verloor tijdelijk aan belang toen de markt gedragen werd door sterke thema's van abnormale groei, aanhoudend lage rente en economische transformatie. Maar uiteindelijk zijn waardering en aandelenselectie wel degelijk van belang.
Waardevallen vermijden
Hoewel wij geloven dat het goedkoopste kwartiel van de markt een rijke jachtgrond is voor goede beleggingskansen op langere termijn, erkennen wij ook dat er veel waardevallen zijn. Nu meer beleggers naar de stijl kijken, willen wij waarschuwen tegen lukraak beleggen in goedkope aandelen. Stock picking is in dit klimaat belangrijker dan ooit.
Volgens ons is de waarderotatie nog maar net begonnen. Ondanks het recente herstel zijn de waarde-aandelen nog niet terug op het niveau van vóór de Covid-pandemie.
Zoals hierboven vermeld, lag de waarderingsspreiding tussen waarde- en groeiaandelen al op historische hoogte vóór de pandemie en de daaropvolgende lockdowns. Volgens ons kan deze rotatie een unieke kans bieden aan beleggers, en zelfs het begin zijn van een trend van goedkope activa die bepalend zal zijn voor het huidige decennium. Met een zorgvuldige aandelenselectie liggen er werkelijk opwindende kansen in het verschiet.
