Bedrijfsobligaties kunnen in verschillende marktomstandigheden een waardevolle rol spelen in portefeuilles. Maar hoe een obligatieportefeuille precies gepositioneerd is, hangt af van hoe de rente, inflatie en economische groei zich ontwikkelen, aldus Julien Houdain, Head of Credit Europe bij Schroders.

Er zijn veel situaties die de beleggingsprestaties van bedrijfsobligaties in de komende 12 maanden kunnen beïnvloeden. Voorspellen waar de markten voor bedrijfsobligaties naartoe gaan is bijzonder moeilijk. De beste manier om hiernaar te kijken, is door te overwegen hoe bedrijfsobligaties zich kunnen gedragen in drie verschillende scenario's. Van daaruit kan dan worden gekeken naar de implicaties voor beleggers.

Drie scenario's

Houdain kijkt naar drie mogelijke combinaties van inflatie, rente en groei die hij 'The Good, The Bad and the Ugly' noemt. Tot zijn verbazing heeft de markt in de eerste maanden van 2023 alle drie de scenario's ingeprijsd.

The Good – zachte landing

​In dit scenario vertraagt de economische groei, maar tot een duurzaam tempo zonder recessie of financiële crisis te ervaren, en is de inflatie onder controle en schaadt zij de economie nauwelijks. Verdere renteverhogingen zijn niet nodig en de bedrijfscondities zijn gezond. Dat was begin 2023 het geval. De markten stegen, terwijl de inflatieverwachtingen en de recessievrees afnamen.

The Bad – harde landing

​In dit scenario 'riskeert de remedie de patiënt te doden.' Een harde landing gaat gepaard met een scherpe daling van de economische activiteit. De werkloosheid stijgt, beurskoersen dalen, er is druk op banken, de overheidsfinanciën zijn gespannen en er heerst een algemeen gevoel van economische instabiliteit. Terwijl de centrale banken via renteverhogingen de inflatie onder controle trachten te krijgen, breekt er in dit proces iets in de economie. Dit scenario deed zich voor in maart. In de VS gingen banken failliet, omdat de verkrapping van de Fed ervoor zorgde dat de marktrentes snel stegen waardoor depositohouders massaal geld opnamen om elders van betere rendementen te profiteren.

The Ugly – afgebroken landing

​In dit 'geen landing' - of beter gezegd 'afgebroken landing'-scenario, blijft de inflatie plakkerig en vindt er een tweede ronde renteverhogingen plaats. Voor een groot deel van 2022 prijsden de obligatiemarkten een extreme versie van het Ugly-scenario in, te midden van de vrees dat kwantitatieve verkrapping door centrale banken de groei in gevaar zou brengen. In februari van dit jaar was een mildere versie van het Ugly-scenario zichtbaar toen er tekens waren dat de inflatie langer hoger zou kunnen zijn, met de mogelijkheid dat de centrale banken hun houding moesten aanscherpen en eventueel een recessie zouden forceren.

In de eerste drie maanden van 2023 was een verschuiving van Good, naar Ugly, naar Bad en vervolgens voorzichtig weer naar Good waarneembaar. Het bleek dat de monetaire en budgettaire maatregelen met succes een bredere bankencrisis hadden gestopt. In de komende 12 maanden zal dit over en weer geschuif van de het ene naar het andere scenario vaker voorkomen.

Wat zijn de gevolgen voor de activa-allocatie?

De obligatiebeleggers worden geconfronteerd met twee belangrijke risico's: de renteblootstelling en het kredietrisico. Het doel is om zich te focussen op de soorten obligaties die kunnen helpen de opwaartse risico’s vast te grijpen en de neerwaartse risico's te verminderen. Wat betekent dit in ​ de praktijk ?

The Good - renterisico daalt, kredietrisico daalt

​Wie een zachte landing verwacht, waarbij de rente daalt en de bedrijfsomstandigheden gunstig zijn, moet op zoek gaan naar mogelijkheden om een renteblootstelling met langere looptijden toe te voegen en kredietrisico toe te voegen met high yield obligaties.

The Bad - renterisico daalt, kredietrisico stijgt

​Wie denkt dat de rente heeft gepiekt, maar de economie in de problemen zit, zal meer renteblootstelling en minder kredietrisico zoeken, namelijk obligaties met een langere looptijd en meer investment grade obligaties. In dit scenario hebben wanbetalingspercentages de neiging om te stijgen, dus dit is waar bottom-up onderzoek het belangrijkst is. Bij vastrentende beleggingen is het vermijden van de blow-ups belangrijker dan het kiezen van winnaars, en bedrijfsspecifieke analyse is de beste tool voor risicobeheer om dat te helpen doen.

The Ugly - renterisico stijgt, kredietrisico stijgt

​Voor wie een scenario verwacht waarin de rente weer opveert, is de belangrijkste prioriteit het verminderen van de renteblootstelling, met kortlopende of variabele-rente obligaties. High yield is minder rentegevoelig vanwege zijn bredere spreads, maar het hangt ervan af hoe lelijk de economische impact van de renteverhogingen zal zijn. Maar voor wie stagflatie verwacht (lage economische groei met hoge en aanhoudende inflatie), zou de meer defensieve route met focus op investment grade uitkomst bieden.

Implicaties voor de 60:40-portefeuille

Het vertrouwen van beleggers in vastrentende waarden, kreeg vorig jaar een forse tik. Dat kwam omdat obligaties hun traditionele rol als risicodiversificatie niet speelden. Maar volgens Houdain mag men niet vergeten dat dit het eerste jaar was sinds 1969 dat zowel obligaties als aandelen daalden en dat het tempo van de renteverhogingen van de Fed het snelste in 40 jaar was. Wanneer de markten zich meer zorgen maken over de inflatie dan over de groei, dan zullen obligaties het moeilijk krijgen. Maar wanneer groeizorgen de inflatiezorgen overschaduwen, wordt de normale relatie hersteld. Houdain verwacht dat bedrijfsobligaties zullen terugkomen als een goede potentiële indekking voor aandelen vanwege het veelzijdige profiel in verschillende scenario's.