Thomas Planell, Beheerder - Analist DNCA Investments.

Volgens Ludwig von Mises kan kredietafhankelijkheid enkel genezen worden met meer krediet.

Thomas Planell

Voor wie dacht dat “kredietexpansie gebouwd is op het zand van bankbiljetten en deposito’s” en dat ze “niet anders kan dan in elkaar zakken”, is de discrete credit crunch die zich momenteel in de Verenigde Staten voltrekt niet meer dan logisch. In vijf maanden tijd kwamen 30 grote Amerikaanse bedrijven in wanbetaling op hun schuld (tegenover 40 vorig jaar). De default rate van het Amerikaanse high yield-krediet piekte tot 3,1 %, tegenover 1,9 % in december 2022 … Voor kleine ondernemingen wordt de toegang tot bankliquiditeit nog moeilijker.

De Oostenrijks-Amerikaanse econoom, die 10 jaar na de Commune van Parijs geboren werd, zou het dan ook toegejuicht hebben dat de Bank of Canada en de Royal Bank of Australia een einde maakten aan hun rentebestand (voordien deed de Norges Bank dat al). Sindsdien bereikt de rente op 2 jaar er respectievelijk haar hoogste niveau in 16 en 12 jaar.

Als hij de leden van de FED en de ECB die midden juni bijeenkomen wat advies zou mogen influisteren, zou hij zeker aanraden hun Australische of Canadese tegenhangers te volgen. Temeer daar de kerninflatie in Europa hardnekkig hoog blijft en in mei uitkwam op 5,3 % op jaarbasis. Terwijl er in de Verenigde Staten gezien de spanning op de arbeidsmarkt (werkloosheid onder de 4 %) niet meteen een terugkeer van de inflatie tot onder de 3 % zit aan te komen.

Dat verhindert de aandelenmarkten niet om hun opmars voort te zetten. Het is moeilijk te zeggen waar hun optimisme op gebaseerd is: de toenemende kans op een economische zachte landing in de Verenigde Staten en een goedaardige technische recessie in Europa? Veerkrachtige resultaten? Vermoedens, misschien te zelfgenoegzaam, van een renteverlaging op het einde van het jaar? Waarschijnlijk de som van de drie. In ieder geval is één ding zeker, het vermogen van de centrale banken om de volatiliteit van de reële rentevoeten te beperken, mist ook zijn effect niet op de risicohoudende activa: de VIX staat nu op zijn laagste niveau in twee jaar, wat verrassend is in een jaar dat gekenmerkt wordt door onmiskenbare economische en geopolitieke onzekerheid.

Door de afgenomen volatiliteit krimpt ook de risicopremie, misschien iets te sterk …

Dankzij opwaartse winstherzieningen biedt de MSCI Europe 5,3 % meer winstrendement dan de tienjarige rente van Duitse obligaties. Dat is heel wat lager dan het gemiddelde voor 2021-2022 (6,4 %, na een piek van bijna 8 % in maart laatstleden) … maar vier keer hoger dan de risicopremie van de S&P500 … Met 1,3 % noteert die meer dan twee standaardafwijkingen onder het gemiddelde op 5 jaar, tegenover geldmarkten die tot 5,2 % op zes maanden rendement bieden!

De opvering van technologische waarden is uiteraard een verklaring voor dit historisch lage niveau. We moeten overigens teruggaan tot 2007 om een dergelijke inkrimping van de risicopremie van de Amerikaanse index te zien. Dat kan argumenten verschaffen aan wie zich verwacht aan een bear market rally in het verlengde van 2022. Ludwig von Mises zou hen ongetwijfeld bijtreden… Als hij de banktransformatie al vergeleek met een zandkasteel, wat zou hij dan denken van de waardering van de siliciumbeloftes van de spelers in artificiële intelligentie? Hij zou waarschijnlijk aanmanen tot voorzichtigheid totdat er bewijzen zijn van een echt begin van een capex-cyclus van AI in alle bedrijven … Die cyclus zou niettemin andere, zowel economische als morele, vragen oproepen over het effect ervan op de werkgelegenheid en het huidige economische model