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Brexit : la dernière ligne droite
Calendar26 Oct 2020
Thème: Macro
Maison de fonds: Lazard

Par Aaron Barnfather, Managing Director, Portfolio Manager/Analyst, Lazard Asset Management

Aaronbarnfather
Aaron Barnfather
La dernière ligne droite dans la saga du Brexit approche à grands pas. Quelles sont les implications en matière d'investissement ?

Le Brexit a pesé lourdement sur la croissance économique du Royaume-Uni au cours des quatre dernières années. En effet, depuis le vote pour quitter l'UE en juin 2016, l'économie britannique a enregistré des performances inférieures à celles de ses homologues mondiaux. Une série de faux pas politiques et la réponse à la pandémie de COVID-19 n'ont fait qu'empirer les choses.

Pendant les trois années qui ont précédé le référendum, l'économie britannique a connu une croissance annuelle de 2,4 %, dépassant largement celle de la zone euro, qui a progressé de 1,5 % par an. Toutefois, du troisième trimestre 2016 au quatrième trimestre 2019, la croissance du PIB britannique a ralenti de 1,6 % par an en moyenne. Cette situation s'explique par la faiblesse de l'investissement des entreprises, le ralentissement de la croissance de la consommation privée et une politique intérieure désordonnée (dont deux élections éclair). Au contraire, la croissance du PIB américain est restée stable à 2,5 %, soutenue par les mesures de relance budgétaire, tandis que l'assouplissement quantitatif de la Banque centrale européenne (BCE) a permis à la croissance de la zone euro de s'accélérer pour atteindre 2,0 %.

L'économie britannique semble prête à suivre ses principaux partenaires commerciaux en termes de croissance du PIB à la fin de la période de transition. Le Royaume-Uni part également d'une base plus faible, car il a subi un ralentissement économique plus sévère en raison de la pandémie de COVID-19. Le PIB du Royaume-Uni s'est effondré de 22,1 % au cours des six premiers mois de 2020, ce qui est nettement pire que les États-Unis et la zone euro, qui ont chuté de 10,2 % et 15,2 % respectivement.

L'urgence d'accords commerciaux

En 2019, plus de la moitié des importations au Royaume-Uni provenaient de l'UE, contre environ 43 % d'exportations britanniques vers la zone euro, ce qui a entraîné un déficit commercial de 71 milliards de livres sterling. Les relations commerciales avec les États-Unis sont également importantes sur le plan stratégique. Un peu plus de 20 % des exportations britanniques l'année dernière ont été destinées à l'Amérique, et le pays représente le plus grand excédent commercial du Royaume-Uni.

Un autre défi majeur pour le Royaume-Uni sera la forte dépendance d'un certain nombre d'industries clés à l'égard des intrants intermédiaires. Par exemple, l'industrie automobile britannique, qui est le plus grand exportateur de marchandises du pays et qui a ajouté environ 18,6 milliards de livres sterling à l'économie britannique en 2018, dépend énormément des pièces automobiles provenant de pays non européens. L'UE exige que les voitures soient au moins à 45 % « de fabrication locale » afin de pouvoir bénéficier de l'accès à taux zéro à l'UE dans le cadre d'un accord commercial.

Comme le gouvernement britannique n'a pas réussi à convaincre Bruxelles d'adopter une approche plus souple pour la fabrication de voitures avec des pièces provenant de pays tiers, cela signifie que les exportateurs britanniques de voitures ne pourront pas bénéficier d'un accès en franchise de droits. Le secteur de l'alimentation et des boissons se trouve dans une situation similaire. Ces exigences en matière de « règle d'origine » signifient que même si un accord commercial global à taux zéro était conclu, de nombreuses industries ne pourront toujours pas profiter du libre-échange. Les discussions entre le Royaume-Uni et l'UE restent dans l'impasse en raison de l'absence de progrès sur des questions clés, notamment les dispositions relatives à l'égalité des conditions de concurrence (en particulier les aides d'État), la pêche et les mécanismes de règlement des différends. Il est également difficile d'imaginer que les deux parties parviennent à un accord alors que les questions relatives au projet de loi sur le marché intérieur demeurent. Implications pour les investissements La réaction du marché européen des actions hors Royaume-Uni au flux d'actualités sur le Brexit a été brouillée par la crise du COVID-19 en cours. Malgré le ralentissement économique négatif considérable, les marchés européens ont généralement mieux résisté que le Royaume-Uni grâce aux mesures de soutien de la BCE. Cependant, si un Brexit sans accord se matérialise, il ne manquera pas d'exercer une pression supplémentaire significative sur les deux économies. Le marché européen des actions hors Royaume-Uni est également susceptible d'être influencé par l'évolution politique aux États-Unis, où une vilaine bataille électorale et l'incertitude potentielle quant à son résultat peuvent entraîner la volatilité du marché et même des troubles sociaux.

Les marchés britanniques des actions restent très sensibles au flux d'actualités sur le Brexit, ce qui se reflète dans la sensibilité des niveaux de la livre sterling et des rendements obligataires. Si un accord de dernière minute était conclu avec l'UE, nous nous attendrions à ce que les secteurs nationaux les plus opprimés, tels que les constructeurs de maisons et les détaillants, en bénéficient. Même si la livre sterling devrait se renforcer, nous ne nous attendons pas à ce que cela freine les performances des sociétés à forte capitalisation qui ne réalisent aucun bénéfice en livres sterling, qui représentent une grande partie du marché britannique, car le marché britannique devrait connaître une large reprise.

Le risque d'un Brexit dur et sans accord augmente chaque jour alors que les négociations restent dans l'impasse. Les problèmes supplémentaires soulevés par le projet de loi sur le marché intérieur se reflètent dans la faiblesse récente de la livre sterling. On s'attendrait à ce que la BoE réduise les taux d'intérêt dans un résultat sans contrepartie. Toutefois, étant donné que les taux sont tombés à zéro en réponse à la COVID-19 et que la BoE a jusqu'à présent exclu une politique de taux d'intérêt négative, nous nous attendons à ce que les taux restent à leur niveau actuel le plus bas, quelle que soit l'issue des négociations commerciales.

La baisse de la livre sterling causée par un scénario sans accord profiterait aux actions des grandes capitalisations, qui sont par extension également moins exposées aux difficultés de l'économie nationale britannique. On s'attendrait à ce que ces actions restent favorables malgré, dans certains cas, des valorisations relativement tendues. Il est également possible qu'après le résultat du référendum de juin 2016, une sortie brutale puisse entraîner une nouvelle surperformance des actions de grande capitalisation par rapport aux actions de petite capitalisation, car les investisseurs recherchent la sécurité perçue et une plus grande liquidité des grandes entreprises.