 Aaron Barnfather |
Door Aaron Barnfather, Managing Director and Portfolio Manager/Analyst bij Lazard Asset Management
Gezien de huidige marktomstandigheden zouden beleggers de komende maanden met licht optimisme tegemoet moeten zien. Europese aandelen zouden hun hun sterke prestaties van het eerste kwartaal kunnen voortzetten, dankzij ondersteunende waarderingen, het potentieel voor incrementele verbeteringen in het macro-economische beeld, deels geholpen door lagere energiekosten die doorwerken in lagere inputprijzen voor de verwerkende industrie, en op korte termijn een mogelijke start van de renteverlagingscyclus.
Lezers van financiële media denken misschien dat de enige beleggingsverhalen in het afgelopen kwartaal over AI gingen of over de stijging van de aandelenkoers van Nvidia. Maar de grootste aandelen van Europa bleven op de achtergrond. De STOXX Europe 50 Index noteerde 12,9% hoger, in eurotermen, tijdens het eerste kwartaal en overtrof daarmee de S&P 500 Index, die 10,6% hoger eindigde in dollartermen.
Er was geen gemeenschappelijk sectorthema voor het succes van Europa's megacaps - tot op zekere hoogte een weerspiegeling van de veel grotere diversiteit van de Europese aandelenmarkt in de afgelopen jaren - maar deze gemengde groep bedrijven had over het algemeen dezelfde winstverwachtingen: ASML, LVMH en SAP stegen allemaal sterk op de dag dat ze hun resultaten rapporteerden, terwijl Novo Nordisk opnieuw een grote winstverbetering boekte, dankzij de verkoopgolf van zijn diabetesbehandeling voor type één, Ozempic, en zijn medicijn tegen gewichtsverlies, Wegovy. Mensen helpen om slanker te worden heeft Novo Nordisk geholpen om groter te worden: Het is nu het grootste bedrijf van Europa en het vijftiende van de wereld en de aandelenkoers is de afgelopen twee jaar verdubbeld.
De outperformance van Europese megacaps ten opzichte van de bredere Amerikaanse aandelenmarkt zet een trend voort die dateert van eind 2022, een trend die misschien aan veel beleggers voorbij is gegaan, omdat Amerikaanse megacap technologieaandelen vaak het enige spel in de stad leken. De markt werd echter verrast door de hoge winsten van Europese megacaps, terwijl een lagere waarderingsbasis dan hun Amerikaanse megacap tegenhangers ongetwijfeld ook hielp om Europa's grootste beursgenoteerde namen relatief beter te laten presteren.
Macroverhaal
De mogelijke renteverlagingen in de nabije toekomst dragen echter bij aan de rugwind. De Europese Centrale Bank (ECB) zou wel eens eerder dan de Federal Reserve (Fed) kunnen beginnen aan de langverwachte renteverlagingscyclus van dit jaar. De voorlaatste week van het kwartaal zorgde inderdaad voor een verrassende renteverlaging in Europa, zij het een verlaging van 0,25% door de Zwitserse centrale bank in plaats van de eerste monetaire stap van de ECB. In onze vooruitzichten voor het eerste kwartaal stelden we dat beleggers waarschijnlijk op de zaken vooruit liepen met hun verwachtingen over de omvang van renteverlagingen en het tijdstip waarop die waarschijnlijk zouden beginnen. Dat bleek waar te zijn voor de Verenigde Staten. Dankzij een economie die de scherpe renteverhogingen van 2022-2023 van zich heeft afgeschud, zijn beleggers gedwongen om de schattingen voor renteverlagingen in de VS naar beneden bij te stellen, zowel wat betreft het verwachte aantal verlagingen in 2024 als de vermoedelijke startdatum van de Fed. Maar het macroverhaal in Europa blijft heel anders. Wij denken dat Duitsland, waar de industriële productie zich midden in een jarenlange malaise bevindt, deels door de zwakke Chinese vraag, afstevent op een technische recessie, dat de Franse economie vlak draait, dat de Italiaanse groei nauwelijks positief is en dat de eurozone in bredere zin stagneert.
Anderzijds is continentaal Europa tot nu toe een diepere recessie bespaard gebleven dan velen hadden verwacht. Er zijn tekenen dat de industrie en de consumenten zich sneller dan verwacht hebben aan de hogere rente hebben aangepast. En de onmiddellijke vooruitzichten kunnen rooskleuriger zijn dan verwacht. De inkoopmanagersindexen (PMI's) voor de dienstensector, die een graadmeter zijn voor de toekomstige bedrijvigheid, vertonen in de meeste grote Europese economieën een stijgende lijn. Dat geldt echter niet voor de PMI's van de verwerkende industrie, die grotendeels in krimpgebied blijven. Zelfs hier zijn er tekenen van een mogelijke beginnende verbetering vanuit een lage basis, met een mogelijke opleving in de voorraadcyclus, samen met tekenen van een mogelijke verbetering van het Duitse economische sentiment. Bovendien kunnen de snel dalende energieprijzen de Europese fabrikanten de komende maanden een duwtje in de rug geven als de energieprijsafdekkingen aflopen, wat leidt tot lagere inputprijzen. Ondertussen is de inflatie binnen het bereik van de ECB-doelstelling van 2%: De jaarlijkse consumentenprijsinflatie is nu gedaald naar 2,4% en de kerninflatie staat op 2,9%, het laagste niveau sinds maart 2022. Tegen deze moeilijke maar misschien licht verbeterende achtergrond verwachten veel beleggers nu dat de eerste renteverlaging van de ECB al in juni kan plaatsvinden, terwijl de geldmarkt momenteel rekening houdt met drie verdere renteverlagingen in de tweede helft van het jaar. Deze verschuiving in de richting van een monetaire versoepeling na twee jaar van verkrapping zou een zegen kunnen zijn voor Europese aandelen, wat mogelijk duidt op positieve vooruitzichten voor Europese aandelen in de tweede helft van het jaar.
Mild optimisme
Wat de waarderingen betreft, lijken individuele megacaps ons weliswaar duur, maar over het algemeen zien we nog veel opwaarts potentieel in de historisch bescheiden waarderingen op de Europese aandelenmarkten, zelfs na een sterk openingskwartaal voor de indices in de regio. Europese aandelen blijven gunstig geprijsd ten opzichte van internationale aandelen, het duidelijkst ten opzichte van de Verenigde Staten, waar de 13,8x winst voor de MSCI Europe Index vergelijkbaar is met een 21,1x multiple voor de S&P 500 Index, een relatief dieptepunt in bijna 30 jaar.
Tot slot vermelden we de heropleving van Europa's wereldwijd toonaangevende aandelen in groene energie, die het een groot deel van 2022-2023 moeilijk hadden door talloze problemen, waaronder de oorlog tussen Rusland en Oekraïne, problemen met de toeleveringsketen en stijgende rentetarieven. Beleggers zijn echter teruggekeerd naar de sector nu deze uitdagingen grotendeels zijn verdwenen. Het Deense Vestas, 's werelds grootste fabrikant van windturbines, herhaalde onlangs in zijn jaarresultaten dat de vraag naar zijn turbines toeneemt en dat de kostendruk afneemt. Het Nederlandse bedrijf Alfen, dat elektrische oplaadstations en opslagsystemen maakt, heeft het potentieel om aanzienlijk te groeien naarmate de groene infrastructuur in heel Europa wordt uitgebreid.
Hoewel er ruimte blijft voor teleurstellende macro-indicatoren omdat de huidige hoge rente aanhoudt, denken wij dat Europese aandelenbeleggers de komende maanden met mild optimisme tegemoet kunnen zien. Ondersteunende waarderingen, het potentieel voor incrementele verbeteringen in het macro-economische beeld, deels geholpen door lagere energiekosten die doorwerken in lagere inputprijzen voor de verwerkende industrie, en het vooruitzicht op korte termijn van een begin van de renteverlagingscyclus suggereren dat Europese aandelen hun sterke prestaties van het eerste kwartaal kunnen voortzetten.
