De prijs van goud en goudaandelen is sterk gedaald. James Luke, senior portfolio manager metalen bij Schroders, bekijkt wat de oorzaak hiervan is en wat dit betekent voor de vooruitzichten voor goud.

De daling van de goudprijs op 21 oktober, een daling van 5,5%, behoorde tot de tien grootste eendaagse dalingen voor het edelmetaal. Goudgerelateerde aandelen ondergingen ook een grote correctie van ongeveer 9%.

Commentatoren waren er als de kippen bij om te roepen dat goud zijn hoogtepunt heeft bereikt en suggereerden een overeenkomst met september 2011, toen goud een piek bereikte en een lange daling van meer dan 40% inzette. Luke ziet geen geldige vergelijking tussen nu en 2011. In plaats daarvan ziet hij de volgende factoren als oorzaken van de dalingen van de afgelopen dagen:

- De stijging sinds eind augustus was met meer dan 30% bijzonder sterk. Dit was de snelste stijging van 1.000 dollar per ounce ooit, terwijl het aantal beleggers toenam. Volgens Luke was hier sprake van bubbelvorming, maar niet van het bereiken van een top.
- De stijging van de zilverprijs, als gevolg van een krapte in Londen, droeg bij aan de bredere stijging van edelmetalen. Deze stijging neemt af nu zilver weer wordt geleverd in Londen en de zilverprijs weer is gedaald tot onder de 50 dollar per ounce.
- Het gebrek aan economische cijfers uit de VS als gevolg van de sluiting van de overheid sinds 1 oktober heeft de onzekerheid vergroot.

De visie van Schroders

De markt heeft een natuurlijke correctie ondergaan binnen een meerjarige bullmarkt. Schroders blijft van mening dat deze bullmarkt qua omvang en diepgang van de potentiële monetaire vraag niet te vergelijken is met eerdere bullmarkten. Als dit, zoals Luke het ziet, de ‘Mount Everest’ van de bullmarkten voor goud is, dan bevindt de markt nog maar net aan de voet van de berg en is er nog een lange klim voor de boeg om de top te bereiken.

Er zijn twee vragen die Luke zich steeds stelt als belegger:

1. Zijn de meerjarige budgettaire en geopolitieke trends die de vraag naar goud aansturen, opgelost en is er een ‘nieuw normaal’ ontstaan?

‘Geopolitieke trends’ omvat veel, maar zou ook de verschuiving naar multipolariteit in de wereldorde van grootmachten omvatten, naast aanhoudende spanningen tussen de VS en China. 'Budgettaire trends' omvat de stijgende schulden en tekorten in veel grote economieën en de verschuiving naar budgettaire dominantie. Luke meent dat in beide gevallen het antwoord ‘nee’ is: deze trends zijn niet verdwenen.

De onzekerheid rond deze megatrends heeft gevolgen voor de vraag naar hedging.   

Bovendien versterken deze twee trends - geopolitiek en budgettair - elkaar. Zo zal de omvang van de herordening van de industriële supply chain die nodig is voor een betekenisvolle ontkoppeling van China, zich voordoen op een moment dat de budgettaire ruimte al uiterst beperkt is. Wat valuta's betreft, vormen deze trends minder een bedreiging voor de dollar op zich, dan wel voor de bredere status quo van fiatvaluta's in het algemeen. 

2. Is de potentiële vraag van de kapitaalbronnen die in goud beleggen om zich tegen deze meerjarige risico's in te dekken, uitgeput?

Onder ‘kapitaalbronnen’ verstaat Luke centrale banken, wereldwijde beleggers en huishoudens. Ook hier meent hij dat het antwoord ‘nee’ is.

- De goudreserves van centrale banken in opkomende markten bedragen, als percentage van de totale reserves, slechts 12% na de grote stijging van de goudprijs dit jaar tot nu toe. - De reserves van centrale banken in ontwikkelde markten bedragen meer dan 45%. Uit onderzoek blijkt nog steeds dat de vraag toeneemt en Luke verwacht aanzienlijke koopondersteuning als de prijzen van edelmetalen dalen.

- De reserves van de People's Bank of China bedragen volgens officiële gegevens 7%. Luke betwijfelt of de officiële Chinese vraag volledig is uitgeput om verschillende strategische redenen op lange termijn.

- Wat China betreft, blijven Chinese huishoudens goud beoordelen als de beste belegging voor de komende 12 maanden. Chinese huishoudens hebben nog altijd 23 biljoen dollar aan deposito's bij commerciële banken uitstaan.

- De vraag in andere landen, zoals India en Japan, is zelfs bij hoge prijzen sterk gebleven. Uit feedback van edelmetaalbanken blijkt dat Indiase klanten premies betalen die sinds de scherpe daling van de goudprijs in 2013 niet meer zijn voorgekomen, en dat de vraag naar grote baren uit Japan sterk is toegenomen. In 2013 was er sprake van een neergang in de goudprijs, toen de vraag in Azië toenam als reactie op de lage prijzen. In de huidige markt is de vraag naar grote goudstaven over het algemeen sterk, ondanks prijzen die op of nabij het hoogste niveau ooit liggen.

- De posities van exchange traded funds (ETF’s) in het Westen blijven onder het hoogste niveau van 2020 in ounces (ook al is de nominale waarde daarvan sinds 2020 snel gestegen).

- De allocaties van institutionele beleggers in goud lopen uiteen. Bij Schroders behoort het Multi-Asset Team tot de grotere gemiddelde procentuele houders. Veel beleggers hebben geen goud in portefeuille. Een snelle verschuiving naar allocaties zoals 60/20/20 (aandelen, obligaties, goud) of 60/20/10/10 (aandelen, obligaties, alternatieve beleggingen en goud), zoals voorgesteld door enkele grote institutionele beleggers, zou op korte termijn niet haalbaar zijn zonder veel hogere prijzen.

Luke’s conclusie is dat zonder significante veranderingen op geopolitiek of budgettair vlak, de goudposities in portefeuilles (inclusief balansen van centrale banken in opkomende markten, beleggersportefeuilles of huishoudens) hogere niveaus zullen bereiken. Cruciaal is dat hij verwacht dat het de prijs zal zijn die het werk blijft doen, en niet de aangekochte volumes, vanwege de enorme discrepantie tussen de wereldwijde aandelen- en vastrentende waarden en het beschikbare goudaanbod.

Wat betekenen de recente dalingen van de goudprijs voor goudmijnbedrijven?

Een belangrijke aantrekkingskracht van goudmijnbedrijven in deze bullmarkt was hun recordwinstmarge. Verandert de recente daling van de goudprijs hier iets aan? ‘Helemaal niets’, meent Luke.

De huidige marges liggen rond de 2.000 dollar per ounce op basis van de totale kosten. Die marges bereikten in 2020 een piek van 1.000 dollar per ounce, en de aandelenkoersen van goudmijnbedrijven zijn vandaag (ten opzichte van de goudprijs) lager dan toen. De goudprijs bedroeg in het derde kwartaal gemiddeld 3.430 dollar per ounce (tegenover 3.250 dollar per ounce in het tweede kwartaal) en er zijn al tekenen dat opnieuw recordresultaten worden bereikt. Voor het vierde kwartaal zou de prijs gemiddeld moeten dalen tot 3.200 dollar per ounce om een daling ten opzichte van het vorige kwartaal te realiseren.

Een daling van de goudprijs van die omvang - die zou ongeveer 20% moeten bedragen en vervolgens op dat niveau moeten blijven - is zeker niet onmogelijk, maar Luke acht het zeer onwaarschijnlijk.

De consensusprognoses voor de goudprijs blijven 300 dollar per ounce onder de spotprijs in 2026 en 1.000 dollar per ounce lager in 2027, dus er blijft veel ruimte voor opwaartse bijstellingen van de winstverwachtingen. De productieprofielen van producenten zijn over het algemeen scheefgetrokken naar de tweede helft van 2025, waarbij analisten verwachten dat het vierde kwartaal het sterkste productiekwartaal zal zijn. Luke verwacht dan ook free cashflow-records en sterke rendementen.

Ervan uitgaande dat deze consolidatiefase de bullmarkt voor goud intact laat, wat het basisscenario van Schroders is, zullen verdere verstoringen een aantal zeer interessante kansen bieden.