Door Alexis Bienvenu, Fund Manager La Financière de l'Echiquier.

De Amerikaanse Federal Reserve, de bron van eeuwige liquiditeit, staat voor een keuze: een lange mars of een grote sprong. Ofwel begint ze nu meteen aan een langzame – en zware – mars naar een normaler monetair beleid, die onvermijdelijk schade zal teweegbrengen maar binnen een à twee jaar mogelijk naar de zege leidt, ofwel wacht ze af en laat ze de overvloedige liquiditeit de waarderingen op de financiële markten maximaal opdrijven.

In dat geval dreigt de centrale bank op een dag een grote sprong voorwaarts te moeten maken naar een normaler rentepeil ... die de facto een grote sprong terug zou zijn naar een traditioneler monetair beleid – en wellicht ook voor de markten een grote sprong achterwaarts zou betekenen.

De kans bestaat in elk geval dat de huidige lijn nog langer dan enkele weken wordt aangehouden. Afgaand op het inflatiepeil in de Verenigde Staten – 3,1% op jaarbasis voor huishouduitgaven – en het verwachte groeicijfer voor 2021 – een bijna ongeloofwaardige 6,6% – zouden alle rentetarieven veel hoger moeten liggen dan vandaag het geval is. Daarbij moet wel gezegd dat de inflatie tijdelijk wordt aangewakkerd door basiseffecten (in maart 2020 barstte de coronacrisis los) en dat de schaarste aan de aanbodzijde, die bijvoorbeeld computerchips of auto's duurder maakt, na verloop van tijd zal wegebben.

Toch zou zelfs als we ervan uitgaan dat de inflatie weer afneemt tot iets meer dan 2% en ook de reële bbp-groei rond dat niveau uitkomt, de tienjaarsrente op grond van cijfers uit het verleden en de economische theorie minimaal om en bij de 4% moeten liggen. Alleen stagneert ze nu al weken rond de 1,60%!

Niet alle factoren die momenteel de prijzen opdrijven, zijn trouwens van voorbijgaande aard. Sommige grondstoffenprijzen, bijvoorbeeld, kunnen niet in een-twee-drie terugvallen van de recordniveaus die ze hebben bereikt. Het aanbod is niet zo eenvoudig uit te breiden en de vraag lijkt, gelet op de grote infrastructuurwerken die de Verenigde Staten hebben aangekondigd, niet meteen te zullen verzwakken.

Een paar voorbeelden: koperfutures noteren tegen de hoogste koers in ruim dertig jaar en zijn op één jaar tijd met bijna 90% gestegen. IJzerertsfutures werden in dezelfde tijdspanne bijna 70% duurder. Olie is nog redelijk geprijsd in verhouding tot het gemiddelde van de afgelopen jaren, maar noteert toch ruim 40% hoger dan begin dit jaar en bijna 80% hoger dan een jaar geleden. Bovendien is in de Verenigde Staten de productiecapaciteit van schalieolie gekrompen.

Bijgevolg zitten de producentenprijzen overal in de lift. In China, bijvoorbeeld, gingen ze in één jaar tijd met 6,80% omhoog. Een deel van die stijging wordt wellicht doorgerekend in de exportprijzen. In de Verenigde Staten bedraagt de stijging bijna 10% (voor afgewerkte producten). De prognoses van de inkoopmanagers vertellen hetzelfde verhaal. De ISM-indices van de economische activiteit staan op 80,6 voor de dienstensector – bij een gemiddelde van 59 – en op 88 voor de industrie, waar het gemiddelde 61,9 bedraagt.

Blijvende inflatie vereist dat ook de lonen beginnen te stijgen. Zo niet slaat de golf van stijgende prijzen stuk op een recessie. Wat dat betreft zijn de cijfers vooralsnog bijzonder – misschien wel te – bescheiden. Uit het recentste rapport over de Amerikaanse arbeidsmarkt blijkt dat het gemiddelde uurloon in mei jaar op jaar met slechts 2% gestegen is. Bovendien is algemeen geweten dat een aantal langetermijnfactoren, met name de vergrijzing in de rijke landen en in China en de digitalisering, de inflatie drukken. Zo bekeken is er geen haast bij.

De inflatie situeert zich echter niet uitsluitend bij de lonen. Als een wezenlijk deel van de inflatoire druk minder tijdelijk blijkt dan de Fed volhoudt – en dat lijkt waarschijnlijk – verwerpt de markt mogelijk de afwachtende houding van de centrale bank. De rente zou in dat geval pijnlijk de hoogte in gaan. De grote sprong voorwaarts is niet altijd de beste keuze ...

Een eerste indicatie krijgen we wellicht eind deze zomer, wanneer de centrale bankiers bijeenkomen voor hun jaarlijkse top in Jackson Hole. Zij weten natuurlijk ook dat een kleine sprong die een lange mars inzet, beter is dan een grote sprong om achterstand in te halen. Die kleine stap voor de bankiers wordt wellicht een grote stap voor de markten.