- De recessie komt niet alleen snel, maar zal ook diep zijn.
- Een recessie doet de inflatiedruk afnemen en verkleint daarmee de kans op agressieve renteverhogingen.
- De Fed zou wel eens eerder dan verwacht de renteverhogingscyclus kunnen pauzeren om te kijken of de verhogingen effect hebben gehad.

De bearmarkt voor obligaties lijkt voorbij - voorlopig althans. De snelheid waarmee de economische groei de afgelopen maanden is vertraagd, laat volgens Ken Orchard, Portfolio Manager, Fixed Income Division bij T. Rowe Price, zien er eerder vroeg dan laat een recessie komt. Dat zou betekenen dat de inflatiedruk afneemt, waardoor de kans op onaangename verrassingen door renteverhogingen op de korte tot middellange termijn afneemt. Wat er daarna gebeurt, is moeilijker te voorspellen.

De groei is veel sneller gedaald dan gebruikelijk voorafgaand aan een recessie. In het verleden werden recessies voorafgegaan door groeivertragingen van soms wel twee jaar - vóór de financiële crisis begon de groei in de VS in het tweede kwartaal van 2007 te vertragen, maar de recessie begon pas in december 2007. In vergelijking daarmee is de daling van de groei dit jaar zeer scherp, waardoor Orchard denkt dat er snel een recessie zal komen.

Een korte, maar pijnlijke recessie is waarschijnlijk

Verbazingwekkend is dit niet. In de eerste helft van 2022 werd de wereldeconomie getroffen door een combinatie van snelle monetaire verkrapping, een verzwakt China als gevolg van zijn zero-COVID-beleid, de oorlog in Oekraïne, een energieschok en een snel stijgende inflatie. Deze giftige mix van ingrediënten bleek heel moeilijk te verteren.

De markt lijkt te hebben aanvaard dat er een recessie op komst is, maar er lijkt een wijdverspreide opvatting te bestaan dat die op zijn vroegst in december zal komen, en mogelijk pas ver in 2023. Dit is waarschijnlijk deels te danken aan de sterke Amerikaanse arbeidsmarkt en deels aan het feit dat men ervan uitgaat dat het pad naar de volgende recessie een historisch precedent zal volgen en relatief rustig zal verlopen. De arbeidsmarkt is echter een vertragende indicator, geen toekomstgerichte indicator - het is geen bruikbare voorbode van een recessie. En de snelheid waarmee de fundamentele factoren dit jaar zijn verzwakt, hebben Orchard ervan overtuigd dat deze recessie veel sneller zal komen dan verwacht.

Orchard meent dat markten ook een oppervlakkige recessie verwachten. Zelf is hij daar niet zo zeker van. Hoewel de balansen van huishoudens en bedrijven in orde zijn, wat betekent dat er weinig onevenwichtigheden in de economie zijn, lijkt volgens Orchard de tegenwind waarmee de wereldeconomie nog steeds te kampen heeft, nog steeds zeer onheilspellend. Er komen meer renteverhogingen, de oorlog in Oekraïne rommelt maar door, China's zero-COVID beleid is nog steeds van kracht, en de energiecrisis is nog niet opgelost. Dus hoewel hij denkt dat de volgende recessie van korte duur kan zijn, denkt hij ook dat hij dieper kan zijn dan verwacht.

Langste duratie ooit

Omdat Orchard verwacht dat de recessie snel zal komen, denkt hij dat de obligatie bearmarkt voorlopig waarschijnlijk voorbij is. Sterke stijgingen van de rendementen hebben de neiging episodisch te zijn - ze doen zich meestal voor over een periode van drie tot zes maanden voordat de markt weer stabiliseert. De markt heeft de piek in de Fed funds rate in juni ingeprijsd, en de inflatieverwachtingen lijken voorlopig hun hoogtepunt te hebben bereikt. Het is zeer onwaarschijnlijk dat de Fed agressiever zal moeten verhogen dan nu is ingeprijsd. Orchard vermoedt zelfs dat de Fed de renteverhogingen eerder dan verwacht zal pauzeren om na te gaan of de reeds doorgevoerde verhogingen het gewenste effect sorteren.

Om deze redenen heeft Orchard momenteel zijn langste duratie positie ooit in zijn portefeuilles. Tot dusver heeft hij zich vooral gericht op duratie posities in de VS, omdat de VS verder in de cyclus van renteverhogingen zit dan Europa en daarom waarschijnlijk eerder klaar zal zijn.

Het is moeilijk te zeggen of de reeds ingeprijsde renteverhogingen de inflatie onder controle zullen brengen of dat een nieuwe ronde van monetaire verkrapping nodig zal zijn. Het is altijd moeilijk te voorspellen hoe hardnekkig de inflatie zal zijn - in het begin van de jaren tachtig waren er twee ronden van agressieve renteverhogingen door de Fed (en een ‘double dip’-recessie) nodig om de inflatie tot een aanvaardbaar niveau terug te brengen. Orchard weet niet wat er deze keer nodig is, maar het vooruitzicht van onverwachte rentestijgingen is voorlopig verdwenen - vandaar de lange duratie.