Wat werkt het beste, de wortel of de stok? Als het gaat om de energietransitie zijn beleidsmakers over de hele wereld bezig met een experiment in real time, zegt Michael Rae, fondsmanager van het M&G Climate Solutions Fund en het M&G (Lux) Climate Solutions Fund.
Aan de ene kant hebben we de VS, die via de Inflation Reduction Act van 2022 een subsidie- en belastingkredietpakket heeft geïntroduceerd voor hernieuwbare energie, waterstof, biobrandstoffen, koolstofafvang, batterijmaterialen, hardwarecomponenten, elektrische voertuigen, netwerkuitbreiding en kritieke mineralen. Die wortel is voor iedereen zichtbaar. Aan de andere kant hebben we Europa, dat een lange staat van dienst heeft als het gaat om het stellen van toonaangevende top-down ambities, maar deze nu op onhandige wijze koppelt aan windfall taxes en hervorming van de energiemarkt. Centraal in de Europese aanpak heeft altijd een cap-and-trade emissiesysteem voor vervuilers gestaan, gekoppeld aan een koolstofprijs die automatisch escaleert. Simpel gezegd, de stok achter de deur.
Dit betekent niet dat we het niet eens zijn met wat Europa heeft bereikt sinds de inval van Rusland in Oekraïne: 80% van het Russische gas dat via pijpleidingen werd geïmporteerd, werd binnen acht maanden vervangen, een doelstelling voor de hele regio om het gasverbruik met 15% te verminderen, werd overtroffen en er werd een recordcapaciteit aan wind- en zonne-energie toegevoegd. Inclusief waterkracht wordt nu ongeveer 40% van de Europese stroom opgewekt uit hernieuwbare bronnen, veel beter dan de 22% van de VS. Het investeringsklimaat in beide regio's, zowel in zakelijke als in financiële termen, begint echter aanzienlijk uiteen te lopen, met zichtbare resultaten.
Neem het voorbeeld van het Noorse batterijtechnologiebedrijf Freyr. Het bedrijf werd in 2018 opgericht rond het idee dat de productie van batterijen voor elektrische voertuigen (EV) in Noorwegen zou profiteren van schone waterkracht en de nabije toelevering aan de Europese auto-industrie. In 2021 begon de bouw van de eerste gigafabriek van het bedrijf in Mo-i-Rana, Noorwegen. Na de aankondiging van de Amerikaanse Inflation Reduction Act in 2022, ontwierp, selecteerde en nam Freyr de definitieve investeringsbeslissing voor een volledig aparte gigafabriek in de Amerikaanse staat Georgia. Deze fabriek in de VS staat nu op 'fast-track', waarbij het bedrijf erop wijst dat maar liefst 2,5 miljard dollar van de netto contante waarde (NCW) van het project van 8 miljard dollar rechtstreeks afkomstig is van IRA-subsidies. Over de Noorse fabriek merkt het bedrijf op dat "de bouw van Giga Arctic in een gematigd tempo doorgaat, in overeenstemming met eerder goedgekeurde kapitaaluitgaven en in afwachting van een Noorse IRA-reactie". In de afgelopen dagen heeft het Innovatiefonds van de EU een subsidie van €100 miljoen toegekend aan Giga Arctic. Positief nieuws, maar het komt na jaren van overleg en verschilt met een orde van grootte van het subsidievoordeel van de bouw van een gigafabriek in de VS. Elders ziet Linde, 's werelds grootste industriële gasbedrijf, een investeringspijplijn van 50 miljard dollar in verband met de plannen van haar klanten voor het koolstofarm maken van de economie, maar het bedrijf wil er graag op wijzen dat het grootste deel hiervan, namelijk 30 miljard dollar, afkomstig is van Amerikaanse projecten. Linde is actief in de productie van waterstof, dus als er subsidies beschikbaar zijn voor het gebruik van hernieuwbare energie voor de productie van groene waterstof, voor het afvangen van CO2 bij de productie van blauwe waterstof en voor het omzetten van die waterstof in alternatieve brandstoffen, zoals het geval is in de VS, is het gemakkelijk te zien hoe zo'n regionale scheefgroei zich kan ontwikkelen. Linde's nadruk op de omvang van de kansen in de VS is ook opmerkelijk voor een bedrijf dat zijn Duitse aandelen in maart van de beurs haalde en nu uitsluitend op de New York Stock Exchange handelt.
Meer in het algemeen, in termen van nieuwe hernieuwbare energiecapaciteit, schetsen de voorspellingen van de industrie een positief beeld voor de komende jaren in alle drie de grote activiteitencentra (de VS, Europa en China). Maar als je dieper graaft, zie je een interessante dynamiek. Een gegevensreeks die we graag volgen is hoe de verwachtingen voor activiteitsniveaus in de loop der tijd veranderen. Dit stelt ons in staat om te zien hoe projectvergunningen, toeleveringsketens, kosteninflatie en risicobereidheid van bedrijven zich in werkelijkheid ontwikkelen ten opzichte van wat er theoretisch zou moeten gebeuren volgens de voorspellingsmodellen. Het afg
elopen jaar zijn de prognoses van Bloomberg New Energy Finance voor 2024 voor gecombineerde windinstallaties op land in Duitsland, Frankrijk, Spanje en het VK gezamenlijk met bijna 10% naar beneden bijgesteld. Dezelfde prognose voor de activiteit in de VS is met een opvallende 30% naar boven bijgesteld, terwijl China bescheidener verbeteringen heeft gezien.
Hoe stellen de bedrijven ter plaatse de diagnose? De CEO van Vestas, 's werelds grootste fabrikant van windturbines, zei over Europa tijdens een recente earnings call: "Als we kijken naar het marktontwerp en ook naar de vergunningen, is het nog steeds een barrière voor nieuwe installaties." Een recent Duits federaal rapport is het hiermee eens en concludeert dat slechts de helft van het landoppervlak dat nodig is om de Duitse doelstellingen voor 2030 voor hernieuwbare energie te halen, tot nu toe is gereserveerd voor toekomstige ontwikkeling. In de traagste deelstaat, Hessen, duurde het gemiddeld 27 maanden om de documenten voor een nieuw hernieuwbaar project goed te keuren.
Andere voorbeelden uit de praktijk zijn de uiteenlopende ervaringen van Orsted met offshore windenergie in de VS en het VK. In maart waarschuwde het bedrijf dat Hornsea 3 in het VK, het grootste offshore windmolenpark ter wereld als het in 2027 van start gaat, herziene voorwaarden of betere overheidssteun nodig zou hebben om de inflatie in de toeleveringsketen van de afgelopen jaren te compenseren. Een gelijkaardig debat is aan de gang in New Jersey, bij een ander project van Orsted, en specifiek over de vraag of het bedrijf bepaalde federale belastingkredieten zou mogen behouden die werden toegekend in het kader van de IRA, of ze zou mogen teruggeven aan de elektriciteitsverbruikers. De situatie in de VS is onlangs opgelost in het voordeel van Orsted, terwijl het debat in het VK voortduurt.
Voor de meer dan 200 bedrijven die we wereldwijd volgen en die we beschouwen als belangrijke leveranciers van klimaatoplossingen, berekenen we een mediaan 2024 koers-winstverhouding van 21x voor de Amerikaanse spelers en 17x voor de Europeanen. Dit is, toegegeven, een kleinere premie dan waargenomen voor de bredere regionale aandelenmarkten (de Stox 600 handelt op 13x forward earnings, versus de S&P500 op 20,6x), maar we moeten in gedachten houden dat de bedrijven in schone technologie theoretisch blootgesteld zouden moeten zijn aan dezelfde structurele groeidrijvers, waardoor een regionale korting minder te rechtvaardigen is. De markt als geheel lijkt zich meer op zijn gemak te voelen bij het betalen voor groei voor Amerikaanse bedrijven dan voor Europese bedrijven. Het is misschien geen verrassing dat de aandelenkoersen van de Amerikaanse ruimte voor schone technologie ook beter hebben gepresteerd. Over een periode van drie jaar is de mediaan van de Amerikaanse aandelen in ons beleggingsuniversum +14,6%, tegenover +9,8% in Europa.
Het is mogelijk dat Europa het evenwicht kan herstellen via zijn Net Zero Industry Act, waarover momenteel onderhandeld wordt. Het voorstel is veelomvattend en heeft als doel de regelgeving te vereenvoudigen, de productie van net-nul technologieën op te schalen en het concurrentievermogen en de veerkracht van de net-nul gerelateerde industrie te vergroten. Allemaal lovenswaardige doelen, maar de eerste reacties van de industrie zijn lauw over de reikwijdte en ambitie van de wet. Als we afgaan op het succes van de VS, zijn tempo, eenvoud en het feit dat veel van de belastingvoordelen tien jaar lang gelden, de sleutel tot het creëren van een aantrekkelijk investeringsklimaat.
De belangrijkste conclusie is echter dat Europa wortelen nodig heeft, of het nu gaat om radicaal vereenvoudigde vergunningen, meer nadrukkelijke subsidies of waarschijnlijk een combinatie van de twee.
