Dans sa quête d'un dollar plus faible, l'administration Trump pourrait renoncer au « privilège exorbitant » qui a permis aux États-Unis de mener des politiques budgétaires expansionnistes sans trop de contraintes financières. Il n'y a pas d'option facile pour remplacer le dollar américain si son statut de monnaie de réserve dominante s'érode. Pourtant, grâce à un travail acharné sur l'union des marchés des capitaux et l'intégration politique, l'euro pourrait jouer un rôle plus important dans l'ordre monétaire international. Gillian Tett a rapporté dans le Financial Times une idée qui circule à Washington selon laquelle les flux financiers vers les États-Unis pourraient être taxés pour augmenter les recettes et/ou déprécier le dollar américain. Une solution similaire a été mentionnée dans l'essai influent de Stephen Miran dont nous avons discuté il y a trois semaines. Cela augmenterait le coût de financement du gouvernement américain et signifierait en fin de compte une renonciation au « privilège exorbitant » qui a permis pendant des décennies aux États-Unis de mener des politiques budgétaires largement débridées grâce au statut du dollar en tant que monnaie de réserve dominante dans le monde.

Il existe un précédent dans l'histoire moderne des États-Unis où la Maison Blanche a volontairement affecté le statut du dollar américain par surprise : le « choc Nixon » d'août 1971, lorsque le président a suspendu la convertibilité en or. Bien qu'il s'agisse d'un succès politique à court terme pour Richard Nixon, cela a fini par exacerber le problème d'inflation aux États-Unis. De même, nous ne pensons pas que renoncer au « privilège exorbitant » servirait les intérêts économiques des États-Unis à long terme – les preuves qu'une surévaluation du dollar a « vidé » les forces productives américaines sont rares à notre avis – mais ces débats alimentent une « musique d'ambiance » à Washington qui, en tout cas, contribue à la correction en cours du dollar.

Il n'existe pas de solution toute faite pour remodeler le système monétaire international si le statut du dollar venait à s'éroder. En 2010, le FMI a travaillé sur quelques idées, mais il ne serait pas simple d'étendre le rôle des droits de tirage spéciaux. Dans tous les cas, les solutions coopératives nécessiteraient un niveau de soutien au multilatéralisme qui fait défaut, du moins pour l'instant, à l'administration américaine. La préférence de la zone euro pour les excédents de la balance courante a longtemps entravé la capacité de l'euro à jouer un rôle majeur dans le système monétaire international. Le changement de politique budgétaire à Berlin pourrait changer la donne. Cependant, il faudrait faire beaucoup de choses en matière d'union des marchés de capitaux, notamment la création d'un plus grand nombre d'actifs sûrs émis conjointement, pour rapprocher la monnaie européenne des exigences d'une monnaie de réserve dominante en termes de profondeur et de liquidité du marché. Il serait probablement nécessaire également de rationaliser le processus décisionnel de l'UE. Rehausser le statut de l'euro n'est cependant plus impensable.