Autrefois, elles se négociaient généralement avec une prime

Par Peter Garnry, Head of Equity Strategy chez Saxo

Peter Garnry

Depuis 2006, les petites capitalisations américaines se négociaient avec une prime de valorisation moyenne d’environ 35 % par rapport au S&P 500. Or, depuis peu, cette prime a complètement disparu. Les small caps sont aujourd’hui historiquement bon marché par rapport aux grandes capitalisations. La question se pose donc naturellement de savoir si les investisseurs doivent s’intéresser aux small caps malgré un environnement boursier rendu difficile par la hausse des taux. Petit tour d’horizon des arguments pour et contre les small caps américaines.

La pandémie et le choc des taux d’intérêt qui a suivi ont provoqué deux changements sismiques dans la valorisation relative entre petites et grandes capitalisations américaines (indice Russell 2000 vs. S&P 500). Pendant la crise sanitaire, les small caps affichaient une prime s’élevant jusqu’à trois écarts-types par rapport à la relation historique en valorisation relative. Ensuite, lorsque la société est sortie de la pandémie et du choc des taux d’intérêt de l’année dernière, la valorisation relative s’est effondrée pour atteindre des niveaux historiquement bas. À l’aune de la baisse sensible de la valorisation relative depuis 2006, les small caps américaines semblent effectivement bon marché.

L’affirmation selon laquelle la grande masse des sociétés américaines cotées en bourse sont bon marché repose en grande partie sur cet argument relatif. En termes absolus, les small caps américaines affichent aujourd’hui le même multiple VE/EBITDA que les large caps et, historiquement, les small caps se sont négociées avec une prime de 35 % par rapport au S&P 500 depuis 2006. La prime de valorisation des small caps pourrait se justifier par leur prime de risque (les petites capitalisations étant censées, à terme, surperformer les grandes), mais des données plus récentes mettent en doute ce prétendu effet.

Si les small caps offraient des taux de croissance plus élevés, cette prime pourrait se justifier, mais si l’on supprime la période post-pandémique des données, les revenus d’exploitation (EBITDA) n’augmentent pas plus vite chez les small caps que chez les valeurs du S&P 500. Alors pourquoi payerait-on une prime pour la même croissance, une liquidité moindre et une plus grande volatilité ?

L’un des arguments est que le marché des small caps est davantage dominé par les investisseurs particuliers qui ne réfléchissent pas à fond à la prime de risque, aux taux de croissance et à l’évaluation, se contentant de puiser dans cet univers en raison de ses nombreuses sociétés intéressantes et, peut-être, de l’idée répandue que les petites battent les grandes.

L’argument en faveur de l’achat des small caps repose principalement sur l’idée que la croissance est plus rapide chez les small caps que chez les large caps ou que la prime de valorisation historique sera rétablie. L’un des risques majeurs des small caps tient au fait que les petites entreprises se portent en général moins bien en cas de repli ou de récession pure et simple.