Source : ODDO BHF AM

La question ne semble aujourd’hui plus être de savoir s’il va y avoir une récession, mais plutôt quand et comment elle va se matérialiser.

Dans cet environnement incertain, notre priorité est de nous assurer que les sociétés que nous détenons en portefeuille ont la solidité financière suffisante pour traverser cette période, sans difficulté. Une fois cette étape réalisée, en tant qu’investisseurs pour lesquels la valorisation est au centre du processus de gestion, notre rôle est d’évaluer ce qui est pris en compte dans les cours actuels.

Les indices Value européens affichent aujourd’hui des niveaux équivalents aux points bas atteints en 2008 et 2011. Ce qui caractérise la situation actuelle est que la baisse du PE ne s’est réalisée à ce stade que par une baisse du numérateur, le prix, sans baisse du dénominateur le bénéfice. L’explication réside dans le fait que les entreprises ont globalement surpris positivement lors des dernières publications semestrielles, les dirigeants maintenant également un discours confiant. En admettant que l’inflation, les tensions géopolitiques, la crise de l’énergie et le resserrement des politiques monétaires précipitent l’économie en récession, il est probable que les attentes de résultats, actuellement en hausse de 2% pour 2023 après +18% attendu pour 2022, sont trop optimistes.

Pour le MSCI Europe Value, avec l’hypothèse théorique d’un retour du PE à sa moyenne historique proche de 11x, on constate que la valorisation actuelle intègre déjà un recul des bénéfices par action supérieure à 30%, un scénario dur équivalent à celui de 2020 lorsque l’économie mondiale s’était totalement arrêtée pour cause de crise sanitaire et de confinements généralisés.

Au niveau micro-économique, les exemples sont nombreux et Saint-Gobain est à ce titre une parfaite illustration. Le titre a subi depuis le début de l’année un fort recul alimenté par les inquiétudes liées à un possible ralentissement de ses marchés finaux du fait de la remontée des taux d’intérêt. En analysant le niveau de valorisation actuel, on constate qu’il intègre un ralentissement de l’activité, un recul de la marge et des ratios de valorisation similaires à ceux de 2009. Ceci parait d’autant plus excessif que Saint-Gobain s’est largement transformé depuis la crise financière et a très largement renforcé sa structure financière. La société est par ailleurs un acteur clé de la transition énergétique en fournissant des solutions indispensables pour réduire la consommation d’énergie et les émissions de gaz à effet de serre des bâtiments.

L’analyse des données historiques nous enseigne par ailleurs que dans les situations de crise, le point bas de marché précède systématiquement le point bas de révision des bénéfices.

Il convient donc dans cette période agitée de conserver une certaine longueur de vue et de s’assurer que les portefeuilles que nous gérons sont composés d’entreprises à même de faire face aux changements structurels et aux défis qui sont en train de façonner l’économie. Cela nécessite de se soustraire du courtermisme pour se détacher des comportements moutonniers.

Au delà des risques immédiats sur lesquels préfèrent se focaliser certains intervenants, les périodes de forte volatilité sont celles qui présentent le plus d’opportunités pour les investisseurs qui savent privilégier le long terme.