Navbar logo new
Editorial van de maand: Is diversificatie iets van het verleden?
Calendar11 May 2022
Thema: Macro

Door Olivier de Berranger, CIO met hulp van Alexis Bienvenu, beheerder, La Financière de l’Echiquier.

Obligaties behalen dit jaar een van de slechtste resultaten van de afgelopen decennia. Langlopende Europese of Amerikaanse obligaties verloren in enkele maanden tijd meer dan 10%, zowat evenveel als wereldwijde aandelen. En die beweging zou nog sterker kunnen worden: De meeste grote centrale banken beloven hun richtrente op te trekken en hun balans in te krimpen. De strijd tegen de inflatie weegt momenteel zwaarder door dan elke andere overweging.

Als de vooruitzichten voor obligaties zo somber zijn, waarom zou u er dan nog in beleggen? Als de vermogenscategorie zich bovendien niet langer onderscheidt van aandelen, en bovendien niet het stijgingspotentieel van aandelen bezit, verdient ze dan nog wel enige aandacht bij de samenstelling van een portefeuille?

Zolang de context er een van stijgende inflatie is, is het antwoord nee. De rentevoeten volgen de inflatie wel voor een deel, maar die evenaren doen ze maar zelden. Zo liggen de Duitse en de Amerikaanse tienjaarsrente momenteel in de buurt van respectievelijk 1 en 3%, terwijl de inflatie in beide regio's bijna 8% bedraagt. Bovendien verdwijnt de decorrelatie met aandelen en het beschermende karakter ervan, zoals dit jaar is gebleken. Ten slotte hebben aandelen in een inflatoire situatie een duidelijk voordeel: zij kunnen profiteren van de prijsstijgingen die bedrijven aan hun klanten doorberekenen. Maar omgekeerd worden obligaties, zodra de inflatie zich begint te stabiliseren, door hun intrinsieke kenmerken weer aantrekkelijker voor beleggers, wat bij aandelen niet altijd het geval is. Die laatste kunnen immers onder de keerzijde van de medaille lijden als de inflatie afneemt: een vertraging van de inkomensgroei en dus van de winst, terwijl vastrentende obligaties door hun aard altijd het rendement blijven bieden dat bij aanvang was beloofd, en dat basisrendement is standaard hoog als de inflatie hoog is. Ze kunnen bovendien een decorrelatiepotentieel omvatten in geval van economische crisis, door de reflex om bescherming te zoeken in vluchtwaarden en doordat de centrale banken in zo'n geval doorgaans de rente verlagen.

Maar hoewel obligaties weer interessant zullen worden als de inflatie weer afneemt, is het het geheel van de diversificatiereflexen na vele jaren met lage rentevoeten dat zal moeten worden herzien. Het voorbije decennium heeft het bijzonder inschikkelijke monetaire beleid beleggers ertoe aangezet risicovolle kredieten en zelfs aandelen te kopen in plaats van staatsobligaties. Dat waren de TINA-jaren (There Is No Alternative - er is geen alternatief voor aandelen). De huidige inflatie suggereert echter dat er op lange termijn een alternatief kan worden gevonden waarbij het opnieuw interessant zou worden om in langlopende obligaties te beleggen wegens hun beschermende rol. Als de rente heel hoog zou oplopen en de inflatie zou dalen, zou uiteindelijk misschien zelfs de omgekeerde situatie kunnen ontstaan: 'risicoloze' rentevoeten met een structureel lagere volatiliteit dan aandelen zouden dan weer interessant kunnen worden. Dat gebeurde ook in de jaren tachtig, toen de meeste rentevoeten boven de 10% lagen en de inflatie begon af te nemen. De huidige inflatie doet in bepaalde opzichten aan de jaren zeventig denken, maar daarna zouden we wel eens weer in de jaren tachtig kunnen terechtkomen! De markten blijven zich herhalen …

Eerlijk gezegd, zal het waarschijnlijk niet zo extreem worden: de centrale banken zouden de rente momenteel moeilijk aanzienlijk boven het inflatieniveau kunnen laten komen. Gezien de enorme overheidsschulden zou de rentelast onhoudbaar worden, wat tot zware bezuinigingen op de begroting zou leiden. Welke centrale bank zou vandaag die verantwoordelijkheid nemen, zoals de Fed onder het voorzitterschap van Paul Volcker heeft gedaan?

De verwachting is dan ook dat obligatiebeleggingen geleidelijk aantrekkelijker zullen worden. Vandaag bieden aandelen nog altijd een behoorlijke risicopremie (het verwachte extra rendement ten opzichte van staatsobligaties) in vergelijking met de risicovrije rente. Die bedraagt 4% in de VS, dicht bij het dertigjarige gemiddelde, en 5,7% in Europa, wat nog altijd vrij hoog is in vergelijking met het gemiddelde (4,7%)1. Maar ze is wel aanzienlijk afgenomen door de recente rentestijging. En als de rente verder stijgt, zoals wordt gevreesd, zal die nog verder dalen. Nadat ze jarenlang wat veronachtzaamd werden kunnen obligaties weer interessant worden voor een nieuwe vorm van diversificatie.

1 Bron: Société Générale