Navbar logo new
Onzekerheid rond inflatie en monetair beleid bemoeilijkt waarderingsoefening
Calendar01 Jun 2022
Thema: Macro
Fondshuis: DNCA Investments

Dnca header inflation and monetary policies

Thomas Planell, Beheerder - Analist bij DNCA

De prijs is het op een bepaald moment waarneembare transactiebedrag voor een actief, terwijl de waarde ervan het resultaat is van een relatief of intrinsiek analyseproces. Uit het verschil tussen de twee kan afgeleid worden hoe duur of aantrekkelijk het actief is. Beide worden wel uitgedrukt in dezelfde monetaire eenheid: de valuta van degene die ze observeert. De munt is een vaste vordering van de houders ten overstaan van de centrale bank die ze uitgeeft. Het omzettingsvermogen in buitenlandse goederen of vreemde valuta’s fluctueert in functie van de inflatie van deze goederen en het vergoedingspercentage van deze vordering door de centrale bank.

Het is dus logisch dat we alle financiële activa zien wankelen wanneer deze twee essentiële variabelen (inflatie en rente), die de waarde van een munt en dus de binnenlandse koopkracht van deze munt uitmaken, minder voorspelbaar en dus volatieler worden.

Hoe meer onzekerheid over de waarde van een euro op termijn (erosie door de inflatie, compensatie door de rentevoet), hoe minder de beleggers over een solide basis beschikken om de in deze valuta uitgedrukte activa te waarderen.

Feit is dat deze onzekerheid nog nooit zo groot is geweest. De inflatie van de reële basisactiva (energie, landbouwgrondstoffen) beangstigt de economische spelers evenzeer als de centrale banken die er ondertussen achteraan hollen.

Zonder stabiliteit op het niveau van de twee essentiële variabelen, namelijk de door de centrale banken beoogde inflatie en rentevoeten, wordt de waarderingsoefening moeilijker dan in het verleden. Activa met een concreet en reëel nut (vastgoed) kunnen in deze onzekere periode gegeerd zijn. Maar door de explosie van het vastgoedkrediet dankzij tien jaar van lage rente, is de kloof tussen waarde en prijs sinds verscheidene jaren breder geworden, wat een marktrisico oplevert.

Waar kunnen we nog een onderkomen vinden? Tot nu toe moesten we de factor "momentum" ontvluchten (die zich eerder focust op de dynamiek en de tendens van de prijzen dan op hun waarde) en focussen op de factor "value", daar waar de kloof tussen prijs en waarde het kleinst is.

In deze periode van onzekerheid omtrent de groei, de inflatie en het monetair beleid, biedt de veiligheid van een prijs in de buurt van de intrinsieke waarde van een effect een natuurlijke dekking voor een portefeuille, ongeacht of die in aandelen of obligaties belegd is.

De verbazend sterke prestatie van de Europese banken is daar een voorbeeld van. Ondanks de toenemende economische risico’s zijn zij in trek omwille van hun overdreven lage waardering. Hun winstrendement (nettoresultaat/beurskapitalisatie) dekt ruimschoots de kosten van het eigen vermogen die de beleggers traditioneel geëist hebben sinds de crisis van 2008. Hun sterke kapitaalgeneratie stelt hen in staat de helft van hun winst als dividend uit te keren (waarvan het rendement dat van oliemaatschappijen evenaart), terwijl ze toch een grotere veiligheidsbuffer behouden dan degene die is opgelegd door de toezichthouder. De smalle kloof tussen prijs en waarde fungeert als een dekkingsinstrument in de portefeuilles tegenover de afbrokkelende waarderingsmultiples voor de rest van de markt.

Toch hoeven we geen miraculeuze re-rating van de sector te verwachten: de achteruitgaande macro-economische vooruitzichten in de eurozone zijn niet bevorderlijk voor een toename van de kredieten, lagere risicokosten en een lagere wanbetalingsgraad of een bloeiende markt- en financieringsactiviteit.

Hoe dan ook zal de markt in haar geheel, en tot er zicht is op de laatste renteverhoging door het EOF, wellicht niet kunnen rekenen op een herstel van haar waarderingsmultiples. Er zit de beleggers wellicht niets anders op dan troost te zoeken in de redelijk gewaardeerde winstbestendigheid.